Bruno Patain, responsable para España y Europa de Eurizon, la gestora de Intesa Sanpaolo, conversa con La Información sobre las perspectivas de la firma para este segundo semestre. De cara al tramo final del año no descarta que sean necesarios más estímulos masivos a la economía porque tras un rebote "mecánico" del PIB entre julio y septiembre, en el cuatro trimestre apenas se notará mejora de la demanda. Ve oportunidades en renta fija privada, principalmente emitida por los países 'core' y más en deuda de empresas no financieras que en deuda financiera. Además y tras el 'bazuca' de los bancos centrales cree que el 'high yield' (bonos de alto rendimiento) ofrece también posibilidades. Patain se decanta claramente por renta variable estadounidense frente a la europea y considera que los bonos verdes y la renta fija china son focos de "valor" ante la incertidumbre que rodea a los mercados.
Pregunta.- ¿Cuáles son las perspectivas y la visión de la gestora para el segundo semestre?
Bruno Patain.- Bueno, primero, en Eurizon creemos que el destino de la economía mundial en la segunda parte del año depende de la dinámica de la pandemia. Entonces, ofrecemos dos escenarios principales. En nuestro escenario positivo creemos que las condiciones del lado de la oferta se van a normalizar este verano porque los confinamientos, por lo menos en Europa y esperamos que en más países, se están relajando. Esto provocará un rebote importante aunque relativamente mecánico en el PIB del tercer trimestre y, aun así, la demanda seguirá reducida porque obviamente seguirá habiendo bastante preocupación.
Está el tema de las perspectivas de empleo que están bastante deterioradas en varias partes del mundo, en Estados Unidos y en varios países europeos. Y esto va a limitar también la inversión porque tanta incertidumbre suele enfriar las ganas de invertir. Y luego creemos que la mejora de la demanda en el cuarto trimestre no se verá tanto. Entonces, es posible que sean necesarios más estímulos masivos. Y si hablamos de la parte fiscal, creemos que en esta opción se está haciendo bastante menos [en Europa] que en Estados Unidos, a pesar de que hay claramente una voluntad importante por parte de los gobiernos y del Banco Central Europeo.
En la perspectiva más cautelosa, creemos que estamos aún lejos de estar fuera del peligro y que hay que mantener un cierto nivel de alerta a pesar de que los mercados parecen estar muy positivos. Vemos tal vez un optimismo excesivo y tal vez un poco prematuro. Los mercados parecen confiar totalmente, como vemos con estos datos, en que la situación está mejorando. Pero si no es así, está claro que volverán a sufrir volatilidad. Entonces, en lo económico, las enormes medidas fiscales y monetarias son soporte a seis meses vista, pero si la recesión termina siendo peor de lo esperado, los mercados estarían mal y cualquier decepción podría desencadenar una conexión fuerte.
Y si hablamos de lo que es el crédito, el tema de impago o ‘default’ que, obviamente, es clave en un mundo que está cada vez más endeudado, los mercados parece que solamente hasta ahora han descontado una primera ronda de impagos, pero podríamos ver una segunda. En conclusión, esta desconexión entre las esperanzas del mercado y la realidad económica refuerza nuestra convicción de que ahora es el momento de seguir siendo cautelosos y no perseguir los valores alcistas, sino jugar de forma más gradual y selectiva y estar mejor posicionados para una recuperación que puede ser más lenta.
P.- ¿Por dónde pasa vuestra estrategia en renta fija? ¿Hay oportunidades con unos tipos en mínimos históricos, como estamos viendo en Europa pero también en Estados Unidos?
B. P.- Encontramos que hay oportunidades en renta fija y precisamente o, más específicamente, en crédito. Y estamos positivos en renta fija privada, principalmente emitida por los países ‘core’. Ahora bien, dentro de este ámbito de preferencia creemos que hay más valor en los activos que está comprando el Banco Central Europeo en Europa. Y esto quiere decir que preferimos deuda de empresas no financieras que deuda financiera. Y sí, tenemos ahora mismo a corto plazo una preferencia por el grado de inversión, por la alta calidad más que por el ‘high yield’, aunque también creemos que hay valor en éste y en subordinada. La crisis ha traído una ampliación de los ‘spreads’ (diferenciales). Si recordamos, a principios de este año había crédito de muy buena calidad y muy alto nivel de rating y, sin embargo, tenían unas ‘tires’ o rendimientos muy bajos, incluso negativos, y la crisis ha cambiado esto.
Unas nuevas oportunidades han surgido y las ‘tires’ han mejorado bastante. Entonces, en el corto plazo vemos más valor en este crédito, dado que las curvas están muy planas. En conclusión, sí creemos que es un buen momento para la renta fija privada tanto en EEUU como en Europa, por ahora a corto plazo, pero mirando un poco más adelante -probablemente en un contexto posible de una vuelta a la inflación- creemos que será interesante posicionarse también en deuda emergente en dólares porque creemos que estos activos tendrán un comportamiento favorable.
P.- ¿Cuáles son esas opciones que veis en los bonos de alto rendimiento?
B.P.- Basándonos en la historia, después de la crisis del 2008 el mercado de ‘high yield’ tuvo una recuperación fuerte en 2009, antes que muchas otras clases de activos. Pero, obviamente, la velocidad de esta recuperación depende del factor que la causó. En un ciclo de crédito normal, las empresas tratan de salir de una crisis reparando su balance, haciendo operaciones que benefician primero a los bonistas y luego a los accionistas. Pero esta crisis podría ser diferente porque está provocada por un factor exógeno, por lo que la forma en que los mercados saldrán de ella dependerá de la intensidad de los efectos sobre las empresas, de si necesitarán una reparación o si podrán reanudar pronto sus actividades sin haber sufrido grandes trastornos. Y aquí volvemos a la parte desconocida de si hay segunda ola del virus o no. Entonces, suponiendo que tengamos una recuperación en forma de ‘V’ o incluso de ‘U’, podríamos tener una recuperación de las clases de activos coincidente.
Ahora, lo que estamos viendo obviamente es un apoyo monetario y fiscal impresionante, sin precedentes. Entonces, esto tendrá un impacto muy positivo y veremos con el tiempo cómo se balancea con una posible vuelta del virus. Hemos visto como en esta ocasión la Reserva Federal ha permitido la entrada de flujos masivos en diferentes espectros del mercado de ‘high yield’. Hemos visto los bonos de alta calificación (‘BB’) y en general todo el mercado de ‘high yield’ que se está empezando a beneficiar de estas grandes entradas de flujos. Ahora, si miramos el mercado norteamericano vemos que hay claramente señales de estabilización y una cierta tranquilidad provocada precisamente por las entradas de todos estos flujos.
Obviamente, hay algunos sectores que nos preocupan un poco más y hay sectores que son más vulnerables, por ejemplo, en el sector de la energía, que en esta ocasión sabemos que se ha visto también impactado por la guerra del petróleo que han librado países como Rusia, Arabia Saudí, etc. Dicho todo esto, nosotros recomendamos inversión ‘high yield’. Hay un histórico que muestra que después de las crisis se recupera muy bien. Está claro que algunos sectores se ven más afectados que otros. La energía, ocio, transportes, sectores que pueden ser muy afectados y aquí de nuevo recomendaríamos un acercamiento activo, una gestión activa dentro de esta clase de activos, que sí tiene perspectivas muy buenas, pero claro, con posibles accidentes y de ahí la importancia de estar invertido de forma activa y en buenas manos.
P.- ¿Preferís renta variable europea o estadounidense?
B.P.- Seguimos prefiriendo la renta variable americana y hay varias razones. La principal sería su alta exposición a sectores como el tecnológico y luego, obviamente, por el paquete de estímulos, que es superior a lo que hemos visto en Europa. Es verdad que desde el mínimo marcado a finales de marzo, el S&pP 500 ha recuperado más de un 35 por ciento, lo que es bastante impresionante. Ahora, en vista de los datos macroeconómicos que tenemos es difícil hacer previsiones, pero lo que está claro es que este nivel ultrabajo de los tipos de interés y de los rendimientos de los bonos tiene un impacto en la renta variable. Los inversores mirando esto piensan que la rentabilidad ofrece una mejor perspectiva.
Y de nuevo podemos hablar de la parte tecnológica o, en general, de todo lo que es el sector ‘growth’ (de crecimiento), donde la bolsa americana tiene muchísimas empresas que ofrecer. Tecnológico sin lugar a duda, farmacéutico también... porque son sectores que no se ven perjudicados por el coronavirus, al contrario, salen beneficiados. A pesar de que cotizan con múltiplos muy altos, son sectores con más crecimiento y por eso se ven beneficiados.
Y sí creemos en Eurizon que la bolsa americana está más cara que la europea, pero la verdad es que su composición se ha resentido menos y esto es un factor muy importante. Si miramos más allá, creemos que los beneficios en 2021 de las compañías americanas serán incluso algo superiores a los de 2019, mientras que no lo vemos para la bolsa europea. Con todo esto podemos decir que al final creemos que Wall Street no está sobrevalorado y por eso creemos que hay más valor en estar invertido más en renta variable americana que en Europa.
P.- Hablaba del sector tecnológico, del farmacéutico... ¿En qué otros sectores tienen puesta la diana?
Está claro que el virus ha acelerado tendencias económicas y sociales que ya existían. Lo que sí vemos es que hay tendencias estructurales que están cambiando profundamente el mundo y como resultado, presentan oportunidades de inversión. La Covid ha mostrado hasta qué punto dependemos de la tecnología y cómo las preferencias de los consumidores pueden cambiar muy rápidamente. Hemos visto un aumento del comercio online e incluso de la educación online, del teletrabajo y hemos visto varias herramientas para permitir precisamente este mundo de estar menos en la oficina, trabajando desde casa en circunstancias. Y estos cambios ya están.
Hay otros factores, también importantes, que son los grandes cambios demográficos, porque Europa está envejeciendo y Japón aún más. EEUU también, pero menos. Es un hecho que hay sectores que a medio o largo plazo claramente se verán beneficiados. A parte de la tecnología y del sector farmacéutico, en temas de consumo de la población mayor, incluso también en temas de inversión. Por eso el sector de la gestión de activos, el sector del seguro, deberían beneficiarse también de este envejecimiento de la población.
Estos son factores muy importantes a tomar en cuenta. Se habla cada vez más en inversión del tema de megatendencias. Obviamente, los que están vinculados al planeta o al clima, al desafío que representa sobre el planeta el desarrollo del mundo y las alternativas que están buscando, el envejecimiento de la población, claramente, y luego podemos hablar de todos los otros sectores que se van a beneficiar de ellos, como el consumo por ejemplo, de población más mayor, con ciertos recursos, con niveles de pensiones muy decentes. Y de nuevo, todas las regulaciones e innovación para intentar hacer una transición hacia una economía más sostenible. Sabemos que los gobiernos en Europa están hablando de una reconstrucción más verde, más sostenible... Entonces, vamos a ver un impacto importante por esta parte.
P.- ¿En qué otro tipo de activos podemos encontrar valor en un momento de tanta incertidumbre?
B.P.- Continuando con lo que decía antes, nosotros en la gestora creemos mucho en el futuro de los bonos verdes, que son bonos que sirven para financiar proyectos positivos para el medio ambiente, para la sociedad. Desde temas de agua, energía limpia, renovables, ciudades sostenibles... Este activo, esos bonos, están siendo emitidos cada vez más por empresas y en España hay varias que lo han hecho, como Iberdrola, Telefónica... pero también por gobiernos que cada vez más emiten bonos verdes para financiar proyectos buenos para el medio ambiente. Es verdad que las 'tires’ son un poco menores, pero sí vemos una demanda, un apetito.
Cada vez hay más inversores institucionales y luego viene el inversor privado y lo vemos en ciertos mercados donde muchos quieren que sus ahorros o su inversión tengan un fin más allá de ser simplemente financiera y que, obviamente, quieren que haya buenos rendimientos y rentabilidades. Es la satisfacción de saber que su inversión va a un proyecto o algo positivo cuando vemos cada vez más presión o más preocupación acerca de los riesgos sobre el medioambiente y sobre el planeta. Y cuando miramos el impacto positivo que tienen sobre la sociedad, sobre medio ambiente, estamos hablando de cifras muy relevantes.
Y otro activo que puedo mencionar, un activo realmente nuevo, es la renta fija china, que es la emitida en renminbi -en la divisa china- y que es un mercado que hasta ahora estaba muy limitado al inversor internacional, al que no se podía acceder. Pero es un mercado que se está abriendo y ofrece rendimientos muy atractivos cuando comparamos con la deuda pública europea, que, como bien sabemos, está negativa o plana, dependiendo de los tramos, o la americana, que debido a la crisis ofrece menos valor que antes. Y la japonesa, obviamente, ya no ofrece nada desde hace tiempo, con lo cual la renta fija china es un activo nuevo pero muy atractivo, que está siendo incorporado cada vez más en grandes índices de renta fija mundial y que está beneficiándose de que el gobierno chino quiere que haya más inversión en su país y quieren facilitarlo. Es un activo que recomendamos a los inversores mirar. Entonces, para contestar: bonos verdes y renta fija china, dos activos menos conocidos, pero con unas perspectivas que parecen muy interesantes.
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