Mientras los inversores siguen de cerca los planes de los bancos centrales ante el miedo a una recesión económica, China y su evolución económica sigue siendo una gran incógnita a nivel global. Es la visión sobre el mercado de Gergely Majoros, miembro del Comité de Inversión de Carmignac, que reconoce que ante la volatilidad actual es "difícil" predecir lo que sucederá en las próximas semanas o meses. No obstante, cree que el contexto actual ha cambiado "significativamente" respecto al 'crash' de 2008.
Los mercados bursátiles están cerca de un mercado bajista, de hecho, algunos índices en EEUU ya han llegado a caer más de un 20% respecto sus máximos. ¿Cree que es posible que se repita un desplome como el de 2008?
Es importante poner todo en contexto y el entorno ha cambiado significativamente. Tenemos inflación, muy alta en EEUU y en Europa, y hay probabilidades de que se mantenga persistente durante los próximos años. Si la inflación va a ser más elevada de lo que solía ser, este es un entorno diferente. Luego tienes, además, la decisión de los bancos centrales de luchar de forma agresiva contra la inflación. Estamos hablando de muchas subidas de tipos. Además hay que tener en cuenta el entorno de liquidez. La FED comienza a vender bonos de su balance en mayo, el BCE dejará de comprar bonos muy pronto, por lo que desde esa perspectiva ciertamente es extremadamente diferente.
Al mismo tiempo se está produciendo una desaceleración global económica. Ya no estamos saliendo de la pandemia y creciendo fuertemente, al contrario, la economía se está viendo frenada en EEUU, Europa y, especialmente, en China. Esta es una situación complicada porque la inflación es nueva, el endurecimiento del banco central es un viento en contra y la desaceleración de la economía también es otro viento en contra. Toda esta mezcla es un nuevo entorno a digerir.
¿Estaban las acciones tecnológicas sobrevaloradas?
El sector de la tecnología lleva muchos años funcionando. Sin duda, se ha beneficiado de los bancos centrales acomodaticios que han mantenido los tipos de interés a cero y han llenado de liquidez el sistema. Muchos valores que han funcionado bien, no generaron hasta ahora grandes flujos de efectivo o ganancias. Era solo crecimiento o, a veces, solo la esperanza de crecimiento y este es el segmento del mercado que se ha convertido en el más frágil en el contexto actual. Pero ahora tenemos todo lo contrario, las tasas están subiendo y la liquidez está bajando. Creemos que en el nuevo entorno, donde la inflación será más estructural y los bancos centrales no serán tan acomodaticios como lo fueron, probablemente no veremos esos niveles de valoración.
Uno de los puntos más complicados que tienen poca visibilidad es hasta donde van a aumentar los tipos a largo plazo, por ejemplo los bonos del Tesoro a 10 años. Es uno de los parámetros principales porque el valor presente de las acciones depende en gran parte de la tasa de descuento. Si se espera que este rendimiento vaya más allá, la tasa libre de riesgo que usamos para valorar esas empresas, todos los activos tendrán un valor presente diferente. Es una incógnita, especialmente para la tecnología incluso si sus flujos de efectivo son relativamente visibles, la visibilidad de los tipos a largo plazo es escasa, por lo que es muy difícil decir si el mercado ya ha corregido lo suficiente o no.
¿Qué necesita el mercado para frenar la volatilidad?
Uno de los temas es la inflación porque es muy difícil saber si la inflación será duradera o no. Las expectativas de los mercados son que hemos alcanzado el pico en abril o mayo, dependiendo de la región, y que debido a los efectos básicos bajará significativamente durante los próximos doce meses. Pero la gran pregunta es cuál será el nivel en el que se estabilizará. Esto, a su vez, marcará cómo reaccionarán los bancos centrales.
De nuevo, la pregunta sobre si habrá un endurecimiento excesivo o no dependerá de la dinámica de la inflación en los próximos trimestres y la visibilidad es baja porque no sabemos si tendremos un embargo energético de Rusia o cuánto tiempo durarán los bloqueos en China. Cuanto más tiempo dure, más difícil será que la inflación realmente baje al 2%, el número mágico para los bancos centrales y para los mercados. Dependiendo de la inflación, veremos si los bancos centrales harán más o menos y, dependiendo de eso entre otros factores, veremos dónde comenzarán a estabilizarse las bolsas.
¿Qué cree que deberían tener en cuenta los inversores para actuar en este escenario?
La visibilidad es baja y la volatilidad es alta, por lo que siempre es difícil predecir lo que sucederá en las próximas semanas o meses. La valoración de las acciones es probablemente aún relativamente alta, pero la cuestión es qué mercados se están volviendo más atractivos ante la volatilidad. Hay muchos sectores que se comportan de manera diferente y hay muchas regiones. El gran desafío es que si se mantiene el escenario de más inflación estructural, esto es algo a lo que muchos inversores no están acostumbrados. Por lo tanto, es muy difícil encontrar la cartera óptima para un período de escenario más inflacionario, pero esto es lo que deben pensar los administradores de fondos.
Por poner algunos ejemplos, por un lado, están sectores de energía o de materias primas que tienen sentido porque son uno de los catalizadores para tener más inflación, por lo que probablemente sea un buen momento para tener algo de exposición. Por otro lado, todavía hay algunos sectores tecnológicos y otros que están creciendo rápidamente pero que probablemente son demasiado caros. Además, hay sectores más defensivos, como el sector sanitario o los bienes de consumo básico, que tienen sentido en el entorno donde el crecimiento mundial se está desacelerando. Pero al mismo tiempo, no se debe pagar de más por estas empresas porque la valoración se ha convertido en un asunto crítico ahora ante el nuevo entorno.
¿Y qué opinas de la renta fija?
El mercado de renta fija ya ha descontado gran parte del endurecimiento. El atractivo del mercado de renta fija ha aumentado mucho en comparación con hace seis o doce meses. Se puede diferenciar entre los bonos del gobierno, donde estás directamente expuesto a la duración, lo que, por supuesto, sigue siendo complicado porque la inflación y los bancos centrales van en contra, al menos a corto plazo. Pero al mismo tiempo tienes otros productos, como los mercados de crédito, por ejemplo, en deuda de mercados emergentes donde ya hay algunos rendimientos absolutos selectivamente buenos.
Por supuesto, puede ser volátil porque la volatilidad de las acciones tiene un impacto en la volatilidad del crédito pero probablemente tiene sentido reducir la cobertura en las carteras y comenzar a estar expuesto en algunos de los fondos en algunas partes de los mercados de crédito. Al menos porque los rendimientos son mucho más atractivos.
¿Cómo valoras la situación económica en China? ¿Crees que las medidas económicas aplicadas -rebaja de tipos de interés- serán suficientes?
En este ciclo global probablemente la mayor incógnita sea China, que ya se ha ralentizado durante un par de trimestres. Salieron antes de la crisis en 2020, luego se desempeñaron muy bien, pero comenzaron a desacelerarse mucho antes que en Europa o Estados Unidos. Este ya era el caso antes del bloqueo por la política de ‘Cero Covid’ en Shanghái y otras ciudades. Hoy tenemos una situación que probablemente sea una contracción del PIB al menos algunas semanas o meses, hasta que el problema finalice. Este año ha habido una expectativa legítima sobre los estímulos de China solo por el interés de traer de vuelta el impulso dinámico económico próximo al 5%, número mágico para el partido comunista. Ahora estamos muy lejos de eso.
Sin tener un bola de cristal, hay una alta probabilidad de que estimulen la economía a lo largo del año, lo que significa que en la segunda mitad del año la economía China podría estar mejor que en la actualidad. Esto ayudará o apoyará a otras economías. Pero hasta ahora las medidas han sido decepcionantes. Se han aplicado pequeñas medidas a nivel monetario y fiscal, pero nada realmente significativo que pueda devolver el impulso económico a una trayectoria que sea más consistente con sus propios objetivos. Es legítimo confiar en ello y, por supuesto, podría mejorar y cambiar el panorama global. Esa es una de las razones por la que debemos ser flexibles y tácticos en los fondos. Las cosas realmente están evolucionando cada semana y tenemos que adaptarnos a ello.
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