El Banco Central Europeo (BCE) subirá los tipos de interés este jueves para cumplir con lo prometido en sus anteriores reuniones. Será un movimiento histórico, el primero al alza desde 2011, con el que pondrá fin a la era de tasas negativas que están en la raíz de la actual ola de inflación que recorre las economías de todo el mundo. Pero más allá de una medida telegrafiada hasta la saciedad, la atención de los mercados está en lo que no se conoce. ¿Cómo será el nuevo bazuca monetario que ordenó diseñar hace seis semanas? ¿Qué cuantía tendrá? ¿Se centrará solo en los países periféricos o ampliará su espectro de inversión más allá por la guerra de Rusia?
La crisis del Gobierno de Mario Draghi, que dirigió el BCE hasta finales de 2019, ha eclipsado el importante movimiento de tipos para centrar el foco en ese nuevo esquema de compra de deuda pública que permitirá a los gobiernos sobrellevar sus programas de emisiones sin que el coste de intereses se dispare. Todos los ojos miran a Roma. La continuidad del gurú monetario es clave para el país más endeudado (160% deuda/PIB) de la zona euro. Draghi reclama unanimidad en los apoyos a su gobierno de guerra pero valora dimitir y convocar elecciones en septiembre ante la situación de inestabilidad política. Los inversores han tomado nota.
Las primas de riesgo -que miden el diferencial de rentabilidades de la deuda respecto a la referencia alemana- continúan cotizando en zona de alerta temprana. Italia paga un 3,5% por sus bonos a 10 años en el mercado secundario y su prima se eleva a 225 puntos básicos (pb). España ofrece el 2,45% y el sobrecoste roza los 120 pb. Grecia, el patito feo de las finanzas públicas desde hace una década, ya paga menos que los italianos (3,45%, 215 pb). El BCE ya expresó su apoyó explícito a la deuda griega en la reunión del mes pasado al incorporarla al abanico de activos en los que invertirá, pese a que no cumple con los requisitos de rating del resto de países.
Gilles Moëc, economista jefe en AXA Investment Managers, ve necesario que Christine Lagarde sea clara en su declaración sobre el alcance del nuevo mecanismo con el que se busca mitigar la ampliación de diferenciales entre países. “Esperamos que la institución monetaria europea opte por una forma de ‘condicionalidad ligera’ que no haría necesario un "acuerdo" formal con los gobiernos que reciben apoyo. El BCE siempre ha presentado su herramienta anti-fragmentación como una forma de hacer frente a las ampliaciones "injustificadas" de los diferenciales”, señala. La referencia a la condicionalidad se refiere a la aplicación de compras de deuda a cambio de equilibrar ingresos y gastos en los presupuestos de los gobiernos.
En su opinión, Lagarde deberá estar abierta a un movimiento de más de 50 puntos básicos en septiembre -después de elevarlos en 25 puntos básicos en esta reunión-, dependiendo de la dinámica de la inflación hasta entonces. También es clave el grado de agresividad en los tipos para las primas puesto que los inversores intuyen que no todos los países pueden afrontar un endurecimiento monetario con la misma soltura. “Lo que salga a la luz este jueves todavía puede ser demasiado vago, o de alcance demasiado limitado, como para señalar al mercado que ‘la caballería está llegando’ al rescate rápidamente para apuntalar el mercado de bonos italiano”, añade Möec.
El uso del arma monetaria OMT
Konstantin Veit, gestor de carteras de Pimco, recuerda que pese a que el BCE de Draghi (2012) aprobó la creación de una herramiento tipo OMT (compras ilimitadas de deuda), todavía no se ha utilizado. Solo su mención por parte del ex banquero y actual primer ministro fue suficiente (Whatever it takes) para estabilizar unos mercados que daban por muerta la unidad del euro. Se trata de un modelo por el que se retira del sistema monetario el mismo volumen de dinero gastado en las compras de bonos del banco central.
Tras el estallido de la pandemia en 2020, la posibilidad de que se activase estuvo presente pero finalmente la autoridad monetaria optó por un programa convencional de compra de deuda pública (el llamado PEPP) con un importe y duración limitadas. En un principio fueron 750.000 millones de euros y un plazo de doce meses, aunque finalmente acabó ampliándose hasta los 1,85 billones y los 24 meses. El clima de alta inflación que se vive en 2022 por la crisis energética y de suministro desaconsejan algo similar.
“La fragmentación es esencialmente una cuestión política y, en consecuencia, existe una amplia gama de opiniones sobre hasta qué punto la fragmentación debe ser tratada por el banco central en lugar de por los funcionarios electos del gobierno. La presidenta Lagarde buscará la unanimidad del consejo, lo que inevitablemente implica un compromiso. La nueva herramienta antifragmentación será probablemente un mecanismo de apoyo, no un programa de compras regular”, argumenta Veit.
En este sentido, el experto cree que el BCE presentará esencialmente con una herramienta del tipo OMT que permitiría intervenir en los mercados de deuda soberana, pero ‘esterilizando’ esas compras y evitando sus efectos directos sobre la inflación. En su caso, solo lo activará en caso de que considere que la transmisión de su política monetaria se ha deteriorado.
“Es un juicio probablemente vinculado a la evolución "injustificada" de los diferenciales periféricos. La cuestión importante será el marco que el BCE decida utilizar para hacer ese juicio, y cómo serán los requisitos de condicionalidad. La rápida ampliación de los diferenciales no puede explicarse de forma creíble por los fundamentos macroeconómicos, que tienden a ser lentos”, advierte el gestor de Pimco.
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