Ante la crisis más grave en setenta años, bancos centrales y gobiernos han reaccionado con rapidez para inyectar billones de euros en forma de estímulos monetarios y fiscales a unas economías noqueadas por la paralización de la actividad en medio de la gran reclusión y por la presión constante a los sistemas sanitarios que ha traído consigo la pandemia, ahora con una nueva variante del SARS-CoV-2 más contagiosa. Este manguerazo sin precedentes ha hundido aún más en terreno negativo la rentabilidad de una deuda que, por otra parte, ya mantenía esta tendencia desde la pasada crisis financiera, que también tuvo que solventarse a golpe de liquidez abundante y compras masivas de deuda por parte de los emisores.
Este "mundo loco" de rentabilidades, donde "el cero parece ser la normalidad o la nueva normalidad", ha llegado para quedarse todavía un tiempo según Philippe Berthelot. El especialista en crédito de Ostrum AM (Natixis IM), sostiene que 2021 será otro ejercicio "difícil" para este tipo de activos, aunque menos volátil y por eso considera que a los gestores les va a tocar remangarse y ser "extremadamente activos para obtener un rendimiento". En su charla con La Información, Berthelot identifica varios factores que pueden condicionar negativamente los mercados de crédito a o largo de este año.
El primero es que "no podemos estar seguros en este momento de que podamos evitar más cierres en Europa" a causa de la pandemia. Esta incertidumbre y la generada por el Brexit han copado la atención de los mercados en los últimos meses. Sin embargo al gestor de Ostrum le preocupa especialmente que podamos estar pasando por alto el riesgo de inflación, que hoy día pudiera parecer "remoto", pero que a su juicio está siendo "infravalorado por el grueso de los operadores del mercado". Puede que no para este año, pero sí de cara a 2022 y 2023.
La paradoja de las rentabilidades 'bajo cero'
El panorama en términos de rentabilidad no puede ser más gélido. El rendimiento de los bonos alemanes de cero a 30 años está en territorio negativo. El de los bonos soberanos portugueses a 10 años, también en negativo, estaba al 18% al comienzo de la crisis de deuda soberana en los periféricos de 2011 y 2012. El bono español ha llegado a entrar en territorio negativo a lo largo del pasado mes de diciembre... Hay actualmente más de 18 billones de dólares de deuda con rentabilidades negativas a nivel mundial, es decir, prácticamente el 35% de los 60 billones de deuda global en circulación están en territorio negativo, lo que no deja de resultar "paradójico desde el punto de vista de la inversión", como apunta Berthelot.
Es más, el gestor recuerda que el 72% de la renta fija global tiene rendimientos inferiores al uno por ciento, lo que en su opinión también "da buena idea de qué podemos esperar de cara a los próximos años". "No sólo tienes un rendimiento negativo en los soberanos, sino que también tienes ahora rentabilidades negativas en los bonos de crédito privados de grado de inversión", como a su juicio se aprecia en el 51% del índice corporativo 'Bloomberg Bucklers Euro Aggregate', que prácticamente cubre todo el universo de grado de inversión en euros hoy en día.
"Los rendimientos están totalmente comprimidos y estamos viviendo en un mundo en el que el cero es el objetivo"
Por ello y para obtener un rendimiento positivo en renta fija, Philippe Berthelot explica que hay que "ir más abajo en la escala de calificación o ampliar la duración en la curva de tipos o de la curva de crédito". "En promedio, tienes que cruzar de la BBB+ a la BBB o incluso al 'high yield' o tienes que ampliar el vencimiento en las inversiones en grado A porque este es el mundo en el que estamos viviendo", zanja el experto. "Los rendimientos están totalmente comprimidos y ahora estamos viviendo en un mundo en el que el cero es el objetivo", lo que a su juicio resulta un poco "caricaturesco". De acuerdo con las perspectivas que maneja Ostrum, lo que realmente apoya la inversión en crédito en un panorama como el actual es la tasa de morosidad.
Haciendo un análisis 'Bottom up' de las empresas (partir de los aspectos más particulares, como cuota de mercado, eficiencia de costes, calidad del producto... a los más generales, como situación del sector o de la economía a la que pertenece) han contado 15 empresas europeas que están en una situación muy frágil de un total de 400 nombres. "Esto implica que tenemos una expectativa de 3,4 a 3,5% de tasa de incumplimiento para el próximo año [por 2021] en el nivel ascendente que elaboran nuestros estrategas. En el otro modelo, el modelo descendente ('top down' o análisis de las compañías de lo general a lo particular), esperan una tasa de incumplimiento del 4%", apunta a este diario.
Es un nivel de impagos más elevado que el que había hace dos años, pero se trata de una tasa baja "cuando se compara con una recesión que es insuperable en las economías europeas desde la Segunda Guerra Mundial". Esto ha sido posible, desde su punto de vista, gracias a que las empresas han sido "extremadamente reactivas y han acumulado reservas de efectivo de una manera muy rápida y amplia en comparación con otras crisis", y gracias también al apoyo que han recibido por parte de los gobiernos y a la acción del Banco Central Europeo. Gracias a ello, la tasa de impago en 2020 ha sido muy baja en comparación con la registrada en la crisis de 2008 y 2009.
Las pymes pueden sufrir "un infierno" en Europa pese a las ayudas estatales porque no contarán con demasiada liquidez"
Con todo, el gestor reconoce que la situación ha sido algo diferente a éste y al otro lado del charco. Si hasta diciembre en Europa los incumplimientos se reducían a Selecta, el fabricante de máquinas expendedoras de café, en EEUU la cifra de incumplimientos es mayor debido sobre todo al shock que sufrió el sector energético entre marzo y junio. "Con el precio del petróleo por debajo de 50 dólares durante buena parte del año pasado, un buen número de compañías de esquisto han quebrado. Pero sin el sector energético, la tasa de impago de los EEUU no debería estar en el 11,3%", precisa Philippe Berthelot.
Ahora bien, además de diferencias por geografías, las hay (y seguirá habiendo) también en términos de tamaño y músculo para hacer frente a una coyuntura tan adversa como la generada por el virus. El experto advierte de que quienes pueden sufrir "un infierno" en Europa son las pymes que, pese a las ayudas estatales, no contarán con demasiada liquidez y "algunas de ellas irán a la quiebra". Las pequeñas y medianas empresas "van a sudar la gota gorda", mientras que para las de mayor tamaño las tasas de incumplimiento son ya de hecho "bastante tranquilizadoras".
El experto considera que estamos ya ante "un ciclo diferente en la medida en la que hemos sido afectados por el choque más severo en 2020 de cuantos hemos conocido desde la Segunda Guerra Mundial, y a fin de evitar el colapso económico, los bancos centrales primero y los gobiernos, después, han reaccionado de una manera rápida y contundente, poniendo mucha liquidez en el sistema". Su estrategia ha funcionado hasta ahora. Frente a la contracción económica más profunda en siete décadas, algunos mercados de valores se ha mantenido en verde en el último año (en Wall Street, pero también en Europa, caso del Dax alemán). Esto ha sido así por la mejora de expectativas para este año que han supuesto los estímulos y las vacunas, y que hacen prever a los gestores que "este año será mejor que el 2020".
Un lugar seguro donde aún es posible la rentabilidad
La otra cara de la moneda de esa astronómica inyección de liquidez ha sido esa caída en las rentabilidades de la deuda a un nivel desconocido hasta ahora. Pese a ello "sigue siendo un lugar bien seguro, donde todavía puedes obtener dinero con gestiones activas, con diversificación, pasando de bonos gubernamentales en grado de inversión a alto rendimiento y añadiendo un poco de deuda subordinada, donde estamos sobreponderados", apunta Berthelot. Esperan rendimientos un poco más altos para este año, pero no tanto para el grado de inversión.
"Debería ser cero más retorno, lo que significa de 0,5 a 1,5% de retorno para el rendimiento europeo, que aumentaría con una gestión activa", mediante el arbitraje (aprovechar la diferencia de precio sobre un mismo activo entre distintos mercados) con bonos de alto rendimiento o de grado de inversión estadounidenses, o incorporando a la cartera bonos emergentes para obtener un rendimiento extra.
Hemos bloqueado los comentarios de este contenido. Sólo se mostrarán los mensajes moderados hasta ahora, pero no se podrán redactar nuevos comentarios.
Consulta los casos en los que lainformacion.com restringirá la posibilidad de dejar comentarios