¿Por qué la banca cotiza tan barata? Solo una entidad supera a su valor en libros

La mejora de beneficios registrada por la banca española a cierre de 2018 no ha servido para poner fin a la sombras que arrastra la rentabilidad de las principales entidades españolas. El escenario de bajos tipos de interés, la desaceleración económica o el proceso de desenladrillamiento (venta de créditos y activos ligados al inmobiliario) mantiene a la banca española sumergida en bolsa por debajo de su valor en libros (price to book value), es decir, cotizando por debajo de la valoración de sus activos. Solo Bankinter es la excepción que confirma esta particular regla.

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La incertidumbre que rodea al sector bancario es fiel reflejo de esta ratio de valoración financiera que enfrenta el precio que pagan los inversores por una empresa y lo que ésta dice que vale en su documentación financiera. Sobre el papel, el ‘price to book value’ (cotización entre valor contable) por encima de 1 señala a una acción que cotiza ‘cara’, mientras que por debajo de ese nivel estaría ‘barata’. Siempre de forma teórica, si los accionistas decidiesen repartirse los activos cobrarían más que vendiendo sus acciones.

En el caso de la banca española, las cotizaciones están reflejando una divergencia notable. La raíz de esta incertidumbre está en la rentabilidad del negocio. Pese a que los 8 bancos cotizados ganaron cerca de 17.000 millones de euros en 2018, alrededor de un 25% más que el año anterior, la realidad que pocos superaron su coste de capital, es decir, la barrera que indica la sostenibilidad de un banco a medio plazo.

Todas las firmas salvo Bankinter cotizan por debajo de su valor en libros. El caso más flagrante es, dentro de la banca mediana, el del Banco Sabadell. La entidad que capitanea Josep Oliu se encuentra en términos de precio muy por debajo de su valor contable, en 0,42 veces, al mismo nivel prácticamente que Liberbank (0,43) y Unicaja (0,41).

Esto, pese a que la firma puso el acelerador en la venta de sus activos tóxicos del ladrillo, fundamentalmente a Cerberus y Deutsche Bank, lo que le ha permitido adelantar dos años uno de los objetivos clave de su plan estratégico 2018-2020 y rebajar hasta el 1,8% la ratio de activos problemáticos. La constatación, al presentar sus últimas cuentas, de que sus perspectivas empeoran ha llevado a UBS y Deutsche Bank a rebajar con fuerza su precio objetivo, en más de un 7 y un 4%, respectivamente.

Cotizan también con importantes descuentos Unicaja y Liberbank a las puertas de su fusión. La antigua caja andaluza ha logrado acelerar su proceso de saneamiento, lo que le ha permitido adelantar dos años el compromiso de elevar su pay out al 40%. Mientras, Liberbank logró el año pasado salir de pérdidas y podrá repartir el segundo beneficio de su historia antes de que culmine el proceso de fusión entre ambas.

Otro grupo de entidades cotizan también con importantes descuentos, aunque menores. Van desde Bankia, que se mueve a un nivel de 0,58 veces su patrimonio, hasta Caixabank, que cotiza a 0,76 veces sus fondos propios. La entidad catalana viene sufriendo un fuerte castigo en bolsa desde el viernes pasado cuando sorprendió al mercado con unos resultados peores de lo previsto por el consenso (obtuvo 1.985 millones de euros de beneficio, casi un 18% más) y anunciar que reduce a uno el dividendo que abonará a sus accionistas este año.

Tras constatar que los próximos meses serán complicados para el sector, la entidad también se ha convertido en diana para las firmas de inversión: Kepler Cheuvreux le ha aplicado un tijeretazo a su precio objetivo del 27% (a 2,90 euros); mientras que UBS se lo ha reducido en un 8% y (a 3,85 euros) y JP Morgan la valora en 4,10 euros, un 13% por debajo de su anterior estimación.

En este segundo grupo se encuentran también los dos grandes bancos, Santander (que se encuentra en 0,68 veces su valor contable) y BBVA (0,74 veces). En su caso y por paradójico que resulte ha sido la exposición al exterior lo que más les ha penalizado en los últimos meses en bolsa. Sobre todo se han visto afectados por la crisis de los emergentes y la devaluación de sus divisas, así como por el órdago fiscal de Italia a Bruselas o la crisis en torno al Brexit.

A estos tres hitos se suman los temores económicos en Europa, tal y como explica Sergio Ávila Luengo, de IG Markets. Entre ellos, el hecho de que la propia Italia haya entrado en recesión técnica a finales del último año, que Francia ha dado también síntomas de enfriamiento y la Comisión Europea podría rebajar esta semana sus perspectivas de crecimiento como ya lo hizo recientemente el Fondo Monetario Internacional (FMI).

La mejor situación del sector la presenta Bankinter, que cotiza ligeramente por encima de su valor en libros (1,3 veces). No solo cerró el pasado ejercicio con un beneficio récord, sino que además logró elevar su rentabilidad al 13,2% y elevar todos sus márgenes antes de fusionarse con Evo. Desde Renta 4 inciden en que el problema de las entidades españolas está, fundamentalmente, en que se centran en el negocio comercial, frente a la apuesta por la banca de inversión y de empresas de sus competidoras europeas.