EEUU visto con indicadores adelantados y no lo que vemos por el retrovisor

Este marzo se cumple el primer aniversario desde que la Reserva Federal (Fed) inició el actual ciclo de subidas de tipos de interés en Estados Unidos. Un endurecimiento monetario que, en parte por comenzar demasiado tarde, ha sido bastante abrupto. En este contexto, cabe preguntarse por los próximos pasos de la Fed y por el efecto que su acción y discurso está teniendo en la economía y los mercados.

En la última reunión, que tuvo lugar del 31 de enero al 1 de febrero, la Fed comenzó a pisar el freno al pasar de alzas de 50 puntos básicos a alzas de “sólo” 25 puntos básicos, situando el tipo de interés oficial en el rango 4,5%-4,75%. Y aunque en la rueda de prensa posterior su presidente, Jay Powell, se esforzó por señalizar un tono aun agresivo, esto quedó matizado por la alusión al aparente avance de la “desinflación” en partes de la economía y los temores del mercado a una próxima recesión económica en el país. El resultado fue que el mercado no compró el mensaje 'hawkish' de la Fed, descontando en ese momento no solo una tasa de referencia máxima más baja para este ciclo, sino también recortes de tipos para finales de este año.

Sin embargo, las expectativas del mercado y de analistas han dado un giro de casi 180 grados en las últimas cuatro semanas. Para la próxima reunión de la Fed, del 21 al 22 de marzo, cada vez hay más voces que alertan de la posibilidad de un aumento de 50 puntos básicos. Y además las expectativas de una reducción de tipos más adelante en el año prácticamente se han desvanecido. Es más, algunos analistas de grandes bancos americanos van más lejos y apuntan a que la tasa de referencia seguirá subiendo hasta el 6%, 125 puntos básicos por encima del nivel actual.

Esto es la respuesta a una visión que no comparto, ya que todo responde a que los últimos datos suponen sorpresas al alza, no sólo de los datos para la inflación, sino también para el empleo y la actividad en el país, que también parecen dejar atrás los fantasmas de recesión.

No comparto esta visión porque los indicadores adelantados o 'soft data' no indican esto sino todo lo contrario. Estos indicadores pueden ser discutidos, pero es que la tasa de respuesta y de participación de ciudadanos y de empresas es altísima, lo que debería traducirse en una buena lectura de la situación económica.

La situación real es la que se tiene mirando hacia adelante y no por el retrovisor de los datos reales publicados. Por eso me dejo llevar más como analista por la debilidad de los indicadores adelantados tradicionales, como los nuevos pedidos del PMI, el indicador de precios en el sector servicios del ISM -claramente a la baja-, la curva de rendimiento o el IPJ del Conference Board... Y no me dan confianza la fortaleza de los 'hard data' o sencillamente datos (nóminas, ventas minoristas). Estos datos reales, no solo son la constatación de algo ya pasado si no que cada vez hay que ponerlos más en cuestión por varias razones. Primero, los datos de enero podrían haber sido favorecidos por grandes ajustes estacionales y no ser tan positivos como se anuncia.

Ejemplo: hay que considerar que los indicadores económicos en Estados Unidos se dan en términos mensuales desestacionalizados, que tienden a ser más volátiles con el cambio de año. Y que este año en concreto, por cambios en el comportamiento estacional, podrían ser especialmente poco fiables como indicador de las tendencias subyacentes.

Si analizamos el caso de las ventas minoristas, que se contrajeron en noviembre y diciembre, y que en cambio han mostrado un aumento sorprendentemente sólido en enero, del 3% intermensual, se podría argumentar que el dato no es tan bueno, porque responde a un cambio estacional que hasta marzo no veremos revertirse. La explicación en 'román paladino' es que la reducción del gasto en noviembre y diciembre no era una señal tan mala para el consumo de los hogares, sino que se explicaba porque las compras navideñas se habían adelantado, ante el temor a la escasez de productos y ventas promocionales; y tras este cambio en el comportamiento, ahora el dato de enero es engañosamente sólido al compararse con diciembre. Una foto menos engañosa saldría de observar los promedios de tres meses, lo que nos deja con unas ventas minoristas que aún están aumentando, pero ya por debajo del ritmo de la mayor parte del año pasado, y que estarían incluso cayendo moderadamente si se ajustan por la inflación.

En segundo lugar, unos datos especialmente relevantes para la toma de decisiones de la política monetaria son los del mercado laboral: en enero las solicitudes de prestaciones por desempleo aún se encuentran en niveles históricamente bajos, y sigue habiendo muchas más ofertas de trabajo que personas que buscan empleo.

De hecho, en enero la tasa de desempleo cayó hasta el 3,4%, un nivel que no se había visto desde 1969. Ojo, hay que entender que la tasa de desempleo se ha convertido en un indicador menos confiable de la rigidez del mercado laboral debido al aumento de trabajadores que han abandonado la fuerza laboral con la pandemia. Desde febrero de 2020, el número de personas que no forman parte de la fuerza laboral ha aumentado en 5 millones, lo que supera con mucho el aumento de 1,4 millones de personas en la fuerza laboral. Así, dada la escasez de mano de obra, es normal que pese a un deterioro en las perspectivas económicas muchas empresas se muestren reacias a despedir trabajadores. Por lo tanto, una característica de este mercado laboral es que las empresas están optando por reducir las horas de trabajo de los empleados más que por aumentar los despidos, así que puede haber recesión con menos despidos que en ciclos anteriores.

Dejo el tema de la inflación para mejor ocasión, pero los 'soft data' indican que cada vez menos empresas reportan que los inputs de servicios que compran estén aumentando de precio, y respecto a las manufacturas que adquieren, el mismo número de empresas reportan que suben y que bajan. Conclusión, están bajando las tensiones mayoristas de precios.

Por lo tanto, la Fed puede suavizar su mensaje de endurecimiento monetario antes de lo esperado, lo digo porque son mejores economistas que yo, y cómo ya he argumentado, la fortaleza de la economía y del mercado laboral es sustancialmente menor a la que aparentemente muestran los indicadores conocidos en las últimas semanas. Y en todo caso, no dejan de ser datos retrospectivos y como he señalado poco robustos, lo que pueden provocar decisiones políticas equivocadas. Pero no se preocupen que en Europa tenemos algo parecido en los datos, pero la presidenta del BCE no creo que tenga en cuenta este tipo de argumentos.