Los miedos a la inflación en EEUU, ¿qué pensamos y qué datos tenemos?

Uno de los temas más debatidos en la actualidad es si la recuperación post pandemia traerá consigo un aumento de la inflación que suponga un cambio de régimen frente a la baja inflación de los últimos años que fuerce a las autoridades monetarias a subir tipos de interés y, en consecuencia, a reducir el crecimiento económico. El país más avanzado en la recuperación y en el fin de los confinamientos es Estados Unidos, donde además se ha producido un importante impulso fiscal y monetario con transferencias de renta a los ciudadanos y con tipos de interés moderados por las compras de bonos de la Reserva Federal -su banco central- y por el mantenimiento de tipos de interés objetivos a corto plazo bajos. Sabemos que un cambio de régimen es muy poco probable pero que siempre que se ha producido ha venido acompañado de cambios fuertes en la política fiscal y monetaria y de shocks económicos.

Muchos analistas señalan que los tres elementos están presentes hoy: el shock económico es la pandemia y la política fiscal tiene un componente de gastos muy elevados con fuertes transferencias a los consumidores, y el gobierno indica que intentará continuar con más gastos, sobre todo en infraestructuras públicas y en aquello que permita atacar los problemas de desigualdad. Además, la autoridad monetaria en su valoración de la situación considera que lo fundamental es reducir los riesgos de que la economía y el empleo no se recuperen rápida y sostenidamente. En conclusión, que el impulso de políticas a la demanda agregada es mucho más fuerte que lo que se necesita para alcanzar el pleno empleo o corregir la caída derivada de la pandemia, y esto se traducirá antes o después en aumentos de inflación, que tendrán efectos negativos sobre el crecimiento, los tipos de cambio y la estabilidad financiera. En otras palabras, el estímulo es desproporcionadamente grande para el output gap entre oferta y demanda existente.

Teniendo en cuenta lo anterior, los altos datos de inflación de abril y mayo en EEUU -en términos interanuales la inflación se situó en un 5% en mayo (4,2% en abril) y la inflación subyacente ha alcanzado una tasa de 3,8% en mayo, (3% en abril)- han reabierto el debate sobre la transitoriedad o permanencia de estos aumentos.

En primer lugar, veamos una descripción de los aumentos de precios para entender dónde está concentrada su subida. Prácticamente un tercio de la inflación de mayo viene explicado por la subida de los precios de la energía. Esto es así porque compara con los precios más bajos de la serie histórica de EE. UU en mayo de 2020, cuando alcanzó por primera vez valores negativos el precio del marcador WTI. Sin embargo, el precio actual de la energía es sencillamente el mismo que en 2019, antes de la crisis.

Pero existen otros dos componentes importantes dentro de la cesta de la compra que también se han comportado al alza, lo cual como veremos no quiere decir que sea un problema a medio plazo. El primero: un 20% de la inflación total viene explicado por el sector transporte debido a la subida de los alquileres de automóviles y de los precios de los vehículos de segunda mano. Ambas subidas son consecuencia del fin de los confinamientos y del inicio de la temporada de conducción. Si bien su nivel actual es más alto que en 2019, no parece muy preocupante ya que se explica porque la mayoría de las empresas de renting se deshicieron de su flota de vehículos durante la pandemia. El segundo componente que explica otro 20% es el ligado al ocio -la restauración, los hoteles y las tarifas aéreas- que solo se recuperan parcialmente de los mínimos de precios de mayo de 2020, sin volver a los niveles de 2019. Es verdad que hay algún otro sector con presiones más estructurales, como por ejemplo la madera para construcción, como consecuencia de la recuperación del sector. Pero esto no es suficiente para ser un peligro inflacionista.

Continuemos con los argumentos y los datos: los aumentos de precios pueden acelerarse solo si se aceleran los salarios; la clave de cualquier proceso inflacionario es la subida de los salarios y la espiral salarios precios. Aquí también se han destacado señales de tensiones, por ejemplo, en dos indicadores: primero, la relación entre nuevas vacantes ofrecidas y nuevas colocaciones ha aumentado en las últimas semanas, lo que debería indicar dificultades para contratar. Segundo, también el PMI indica que el componente con más problemas es el empleo. En mi opinión, esto es un problema sectorial y transitorio. Por un lado, si hay problemas graves para encontrar trabajadores esto se tendrá que ver en los aumentos salariales. El único sector donde se perciben claras señales de aumento de salarios es en alojamiento y restauración, donde es explicable pues se recupera la demanda a gran velocidad y parte de los potenciales trabajadores están esperando en sus casas con las transferencias recibidas a que se normalicen los colegios, antes de volver a trabajar; esto es transitorio pues en los 20 estados republicanos, -el 40% de la economía de Estados Unidos- estas transferencias finalizan próximamente. Además, es un sector altamente dependiente de trabajadores inmigrantes, que poco a poco volverán.

En resumen, dado el nivel de empleo actual, unos 10 millones por debajo de los 155 millones de empleo que es donde debería estar la nómina de trabajadores con la senda de crecimiento precrisis, no parece que la situación sea indicativa de un mercado de trabajo con presiones salariales, más allá de factores transitorios y sectoriales.

Por lo tanto, mi conclusión es que los indicadores actuales no señalan peligro; de hecho, los mercados han reaccionado con reducciones de los tipos de interés a largo plazo, a la espera de conocer la lectura que de la situación haga la FED.

Sin embargo, no olvidemos que la inflación es un fenómeno de medio plazo y que la revisión de las políticas fiscales, monetarias, de relaciones internacionales, de lucha contra el cambio climático y contra la desigualdad pueden traducirse en cambios de más calado, pero esto es otra historia y deberá ser contada en otro momento; por ahora los indicadores revisados no son indicativos de tensiones de precios permanentes.