Invertir en dividendos: solo para capitalistas

“Son momentos malos para la lírica” escribió el dramaturgo Bertolt Brecht. Traducido  mundo financiero, son momentos malos para los rentistas. Merced (y objetivo) de las políticas seguidas por los principales bancos centrales, los intereses ofrecidos por los depósitos son nulos y los rendimientos de los bonos a largo plazo de empresas y del estado escasamente cubren la inflación. invertir en acciones con buenos rendimientos por dividendo ha surgido entonces como una buena alternativa de inversión para el rentista. Mi objetivo en este artículo es explicar lo que un ahorrador que busque rentas tiene que tener en cuenta a la hora de valorar si ésto es una buena decisión de inversión. Como me dijo una vez un buen cliente, “es de tontos jugarse el capital en la busca de un mejor rendimiento”.

Lo primero que un rentista tiene que recordar es que aunque los dos tipos de activo puedan producir rentas, la renta fija y la renta variable son dos cosas muy distintas. En el primero, uno es prestamista: obtiene un rendimiento por prestar su dinero durante un período estipulado de antemano, a la vez que tiene la promesa de recuperar el capital invertido al final de este período. Esto se aplica tanto a un depósito como a un bono de renta fija, público o privado. A cambio de esta “seguridad de principal” y un cupón conocido y fijo, el prestamista pierde protección contra la inflación y la posible pérdida de valor adquisitivo de su dinero, y por supuesto, cualquier posibilidad de participar en el desarrollo de la empresa emisora. Pero dejando de lado un inesperado cambio en el entorno macro-económico (aumentando este riesgo a medida que aumenta el vencimiento de un bono) el principal riesgo que tiene que tener en cuenta un prestamista es el de no cobrar, con lo cual su prioridad debería ser asegurarse de la solvencia de su prestatario.

En la renta variable, por el contrario, el inversor es propietario de una parte del capital de la empresa; es un capitalista. Tanto el especulador a corto, como el inversor que busca rentas o apreciación de su capital tienen que entender que es el valor de estos derechos de propiedad en el largo plazo el que dicta el precio de la acción; lo que la empresa tiene en

activos netos y genera en beneficios hoy, y lo que se espera que tenga y pueda ganar en el futuro. El dividendo es simplemente la distribución de una parte de esos derechos cada año -normalmente, del beneficio ganado en el ejercicio, o eventualmente, del exceso de caja que pueda acumular en su operativa o vía venta de activos.

En este sentido, es imprescindible tener claro dos factores. Por un lado, si el precio de la acción refleja el valor de todos los recursos generados por la empresa, entonces, salvo que el mercado considere que la empresa está despilfarrando o gestionando mal sus recursos, la empresa no vale más por el hecho de pagar una mayor proporción de estos beneficios en

dividendos. Y por otro, que aunque un consejo de administración pueda tener un compromiso en relación al reparto de dividendos, nunca es una obligación; siempre dependen de los beneficios generados y de la decisión de distribución que se adopte cada año al respecto.

¿De qué depende este compromiso de distribución de dividendos? Una empresa que es rentable y genera beneficios/flujo de caja (hay una diferencia importante entre estos dos conceptos, pero aquí voy a usar los dos indistintamente) tiene siempre una decisión estratégica que tomar: ¿Qué hacemos con los beneficios generados?

Aunque lo fácil es pensar que si los beneficios pertenecen a sus dueños, que éstos deberían ser repartidos, la realidad es que el pago de dividendos es más bien una decisión residual. Se hace cuando la empresa no tiene nada mejor que hacer con estos recursos. Parafraseando al legendario Warren Buffett, lo racional es repartirlos cuando un euro va a estar mejor rentabilizado en el bolsillo del accionista que en el de la empresa.

En mi opinión, el atractivo de la renta variable es poder invertir en empresas con negocios rentables que tienen oportunidades de crecimiento y capacidad de aprovecharlas. Es así como la inversión en renta variable genera su mayor poder de creación de riqueza: via la

capacidad que tienen las buenas empresas de reinvertir sus excedentes a buenas tasas de rentabilidad - la poderosa fuerza del “compounding” o interés compuesto que aparentemente tanto impresionaba a Einstein.

Las empresas también necesitan invertir para mantener la rentabilidad de su negocio. En mercados competitivos siempre habrá alguien intentando “robarnos el pastel”, con lo cual, dependiendo del tipo de negocio, será necesario invertir para mantener la capacidad productiva, mejorar productos y servicios o la competitividad en costes. Repartir recursos en dividendos sin estar haciendo los deberes de apuntalar rentabilidades futuras es “pan para hoy, hambre para mañana” y el mercado terminará por pasarle la factura al precio de la acción.

En tercer lugar, las empresas pueden tener la oportunidad de expandir su negocio via adquisiciones. Estas son las decisiones de inversión más controvertidas, por las dificultades que implica valorar bien lo que se compra y dónde históricamente tiende a haber muchas historias de fracaso o “destrucción de capital”.

La dificultad de saber de antemano cual será la rentabilidad de las inversiones, sean de crecimiento orgánico o a través de adquisiciones, es la que lleva a muchos inversores de largo plazo, aún entendiendo bien los méritos de retener capital para invertirlo con buena rentabilidad, a la filosofía del “pájaro en mano”. Si tienen asegurado el reparto de una parte de los beneficios vía dividendo, su rentabilidad futura no dependerá tanto del crecimiento del negocio o de un aumento en sus múltiplos de valoración. Una distribución de dividendos o “pay-out” razonable es un equilibrio entre el reparto de lo que la empresa ha ganado para

sus accionistas en el año y la inversión en su crecimiento futuro.

Lo importante, en el caso que una empresa decida que puede repartir dividendos, es - como bien explica Warren Buffett en una de sus cartas anuales a inversores - que tenga una política de dividendos “clara, consistente y racional”. A efectos de considerar una acción como fuente de rentas, de poco sirve si la política de dividendos es errática o insostenible. Estos son los casos de “dividend trap” o “espejismo del buen dividendo”, donde una empresa cotizada paga buenos dividendos, y sin embargo el precio de la acción cae. De hecho, es la caída de la acción mientras se pagan o mantienen altos dividendos lo que da esa señal de

aparente alta rentabilidad. Ha sido sorprendente para mí los casos que he visto (y veo) de empresas empeñadas en mantener un nivel de dividendos insostenible en vista de drásticas caídas en la rentabilidad de su negocio y/o de sus pasivos cargados de deuda. Es como si no entendiesen las reglas básicas de cómo el mercado valora la renta variable o quizás tienen accionistas dan más valor a las rentas que al precio de sus acciones.

Para acabar, una última observación. El caso contrario al ejemplo anterior es el de empresas que no pagan dividendo, y sin embargo utilizan sus recursos excedentarios para recomprar sus acciones en el mercado y amortizarlas. En este caso, el accionista no recibe ninguna renta, pero (asumiendo que el precio pagado por ellas es menor que su valor), el

valor de cada acción restante aumenta, y normalmente el mercado lo refleja en un aumento del precio. Aunque hay razones fiscales para devolver los recursos a los accionistas de esta manera, es importante también entender otra motivación del consejo de administración para

seguir ese camino; normalmente, indica que miden su riqueza por el crecimiento del valor de sus acciones, y no por las rentas que reciben. La lección es en todo caso valiosa: el que invierte en bolsa para obtener una renta nunca debe olvidar que ante todo es dueño y capitalista.