¡Mantengan la fe!

Aquellos que siguen habitualmente mis comentarios saben que no soy propenso al drama. Dicho esto, tenemos que asumir que estamos ante la crisis sanitaria global más grave en más de un siglo. Les pido a los inversores que se cuiden y también que mantengan la fe. A los responsables de política monetaria y fiscal de todo el mundo les pido que hagan todo lo posible para evitar que lo que parece una recesión inevitable se convierta en una depresión. Ahora mismo, los mercados corren el riesgo de pasar de una fuerte caída a un colapso desastroso.

La buena noticia es que los Gobiernos y los bancos centrales empiezan a responder a la situación de emergencia global y están actuando con más contundencia que la semana pasada. Es muy importante destacar la actuación de la Reserva Federal. El anuncio que ha hecho consiste en un plan integral de flexibilización que no solo incluye llevar las tasas de política monetaria a cero, una expansión cuantitativa a gran escala, incluyendo Treasuries y MBS (activos respaldados por hipotecas); swaps de divisas más accesibles para acceder a dólares y un alivio regulatorio para los bancos. Podemos señalar que esto es lo más parecido a hacer “lo que sea necesario”.

Aún así, parece inevitable una recesión global, habida cuenta de la sucesión de interrupciones en las cadenas de suministro y al parón repentino de la demanda en la mayoría del sector servicios. En estas circunstancias, el desafío para los Gobiernos y los bancos centrales sigue siendo el garantizar que esta recesión mundial sea relativamente corta en el tiempo y no se transforme en una caída prolongada de la actividad, un aumento significativo del paro y quiebras masivas en el sector bancario y el comercio, es decir, que esto no se transforme en una depresión económica en toda regla.

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En primer lugar, esto requerirá de una respuesta fiscal contundente para apoyar a las personas y las empresas que se ven negativamente afectadas por la crisis. Afortunadamente, tal respuesta ya está en marcha en muchos países. La desgravación fiscal, las transferencias a particulares y los subsidios a empresas van a aumentar de manera significativa los déficit presupuestarios. Del mismo modo, las garantías públicas para préstamos bancarios a empresas anunciadas por muchos Gobiernos europeos elevarán las obligaciones implícitas de los Estados y conducir a déficit todavía mayores en el futuro en el caso de pérdidas. Por lo tanto, es necesario asumir que una de las consecuencias de esta crisis será niveles de deuda pública en el futuro todavía más altos que los actuales.

Con rendimientos negativos en los bonos soberanos en términos reales (e incluso nominales en algunos casos) en las economías avanzadas, el incremento de la deuda pública debería ser manejable. Sin embargo, en este aspecto los bancos centrales tendrán un papel importante que desempeñar para garantizar que el coste de la financiación se mantenga bajo en un futuro previsible, de modo que los Gobiernos puedan hacer lo que sea necesario para superar tanto la emergencia sanitaria como la económica. Eso es lo que estamos viendo en los últimos días por parte del BCE, el Banco de Inglaterra, el Banco de Canadá, y la Reserva Federal entre otros muchos, están haciendo exactamente eso.

Otra consecuencia de la crisis es que la política monetaria estará cada vez más dominada por consideraciones fiscales, una tendencia que ya había empezado y que ahora se exacerbará. Pero dicha coordinación fiscal-monetaria no es algo que sea necesariamente malo. De hecho, es precisamente lo que necesitamos ahora en un momento de crisis cuando las herramientas convencionales ya están en gran medida exhaustas.

Además de facilitar una política fiscal más expansiva, los bancos centrales también deberán garantizar que el crédito pueda seguir fluyendo a las empresas y los hogares. Esto requiere un alivio regulatorio para los bancos que hacen préstamos de riesgo. Necesitamos liquidez barata y amplia para los bancos y programas de préstamos específicos para el sector no financiero, ya sea a través de los bancos o directamente a través de las entidades centrales, con o sin garantías estatales.

Los bancos centrales ya se han puesto en acción en este sentido y tras la decisión de este domingo pasado, es probable que pronto veamos una nueva andanada por parte de la Reserva Federal, este mismo miércoles, en forma de programas de préstamos condicionados bajo el amparo de la Sección 13 [3] de la Ley de la Reserva Federal.

Sigamos con más noticias alentadoras. Las acciones de la Fed anunciadas este domingo ayudarán a restablecer un funcionamiento ordenado en el corazón de los mercados financieros: el mercado de Treasuries y el hipotecario.

La liquidez en el mercado del Tesoro, que generalmente es muy amplia, se puso rápidamente en cuestión la semana pasada debido al intento de los inversores que operan con fuerte apalancamiento de deshacer ciertas estrategias que implicaban vender (o al menos intentarlo) grandes cantidades de bonos del Tesoro en un momento en el que los operadores primarios operan con severas restricciones y en unas condiciones de trabajo difíciles. La reactivación de las compras del Tesoro por parte de la Fed de Nueva York fue un primer paso para aliviar esas tensiones. El anuncio de la Fed de comprar medio billón adicional de bonos del Tesoro debería restaurar la liquidez y el buen funcionamiento del mercado.

Del mismo modo, el anuncio de la Fed de comprar otros 200.000 millones de dólares en MBS es un gran movimiento para hacer más efectiva la transmisión real de las medidas de política monetaria. El hecho de que la Reserva Federal se hubiera quedado prácticamente ya sin hipotecas en su balance había provocado un incremento del diferencial entre los rendimientos de los MBS y el Tesoro impidiendo una transmisión completa de la rebaja de tipos en el mercado hipotecario.

En conclusión, los responsables de la Reserva Federal están haciendo todo lo posible para mitigar las graves perturbaciones económicas y financieras causadas por la crisis sanitaria más grave que hayamos visto en nuestra vida. Se necesitará más ayuda, que llegará probablemente en las próximas semanas. Como decíamos al principio: ¡cuídense y mantengan la fe!