Llega la inflación y, con ella, la impaciencia de los inversores de atinar con los productos fetiche que le permitan esquivar, cual Neo las balas en Matrix, los efectos devastadores en las carteras de las subidas de precios. Oro, renta variable defensiva, o divisas refugio como el franco suizo… Estos son activos que han servido de paraguas para los ahorradores en tiempos de presiones inflacionarias.
Pero no son los únicos. Los bonos ligados a la inflación –o TIPS, tal y como se conocen en Estados Unidos– son vehículos que reúnen mayor número de preguntas en un escenario como el actual. Ahora, con este aumento del IPC sostenido en el tiempo el debate pivota sobre si los rendimientos de este segmento de la renta fija se incrementarán y, por tanto, generarán atractivo para los inversores.
Hay que remontarse a algunos meses atrás para tener la composición de la escena más clara. En noviembre de 2021, la inflación anual de Estados Unidos se disparó hasta el 6,8%, el nivel más alto de los últimos 40 años. Al mismo tiempo, los rendimientos reales de los bonos del Tesoro protegidos contra la inflación (TIPS) se mantuvieron en niveles mínimos durante la mayor parte de 2021, con el rendimiento de los TIPS a 10 años rondando el -1%.
Los inversores han tratado de descifrar el mensaje que se esconde tras unos rendimientos reales (rendimientos una vez ajustados a la inflación) profundamente negativos y se preguntan si podrían aumentar sustancialmente en 2022. Unos rendimientos reales menos negativos, o incluso positivos, podrían tener consecuencias para un amplio conjunto de activos.
Mientras los inversores intentan predecir lo que sucederá en el mercado, estos bajos rendimientos reales récord también influyen directamente en la inflación implícita de EEUU, la diferencia entre los rendimientos nominales de los bonos del Tesoro estadounidense y los de los cubiertos contra la inflación. Este dato se utiliza habitualmente como indicador de las expectativas de inflación basadas en el mercado. Unos rendimientos reales más bajos conducen a una mayor inflación implícita y viceversa.
La inflación implícita en el bono a 10 años de Estados Unidos se sitúa ahora en el 2,5%, el nivel más alto desde hace más de una década. “La gran pregunta es si un desequilibrio entre la oferta y la demanda en el mercado de bonos TIPS podría estar dando lugar a unas perspectivas sobre la inflación engañosas y más bajas de lo que estaría descontando el mercado”, se cuestiona Kristjan Mee, estratega de Schroders, sobre esta idea de inversión. “Hay buenas razones para pensar que este desequilibrio puede empezar a corregirse en 2022, presionando al alza los rendimientos reales y a la baja el punto de equilibrio de la inflación”, añade.
Esto es importante no sólo para las señales que intentamos leer en los precios del mercado, sino también para las numerosas clases de activos que se han beneficiado del entorno de bajos rendimientos reales en los últimos años, según argumenta el experto de Schroders.
El desajuste entre oferta y demanda
“Para entender las razones que explican los rendimientos reales negativos de los Estados Unidos, primero tenemos que observar el equilibrio entre la oferta y la demanda de TIPS”, cuenta Mee. Desde febrero de 2020, la Reserva Federal (Fed) ha comprado 244.000 millones de dólares de TIPS, llevando sus tenencias a 375.000 millones de dólares, a finales de noviembre de 2021. En consecuencia, la participación de la Fed en el mercado de TIPS ha aumentado del 8% en 2019 al 22%. “Esto es menos que el 25% que la Fed posee del mercado de bonos del Tesoro en general, pero, visto desde otro ángulo, el impacto ha sido posiblemente aún más pronunciado en los TIPS”, analiza el experto de Schroders.
Desde 2019, el stock de TIPS en circulación ha aumentado en 188.000 millones de dólares. Esto significa que la oferta neta de TIPS disponible tras las compras de la Fed ha disminuido en realidad en 56.000 millones de dólares. En el mercado general de bonos del Tesoro, el stock de Treasuries ha aumentado en 5,5 billones de dólares, superando con creces las compras de la Fed de 3 billones de dólares.
En cuanto al resto de la demanda, se han producido algunos acontecimientos igualmente importantes. Mientras que la oferta neta de TIPS tras las compras de la Fed ha disminuido, la demanda de TIPS ha aumentado significativamente durante el último año y medio. Esto se puede ver observando los activos de los fondos de inversión y los ETFs estadounidenses protegidos contra la inflación. Desde mayo de 2020, los activos netos de estos fondos han aumentado en 110.000 millones de dólares, hasta los 287.000 millones.
“Teniendo en cuenta que el mercado de TIPS ha dado una rentabilidad del 16% durante este periodo, la mayor parte de este aumento ha sido impulsado por nuevas entradas de inversores. Los activos netos del mayor ETF de TIPS han aumentado por sí solos hasta los 37.000 millones de dólares, lo que lo convierte en el séptimo mayor ETF de bonos estadounidenses”, destaca Mee.
Las proyecciones para los TIPS
De cara al futuro, es probable que el equilibrio entre la oferta y la demanda de TIPS experimente un cambio significativo en 2022, según el especialista de la gestora británica. En primer lugar, la Reserva Federal ha comenzado a reducir su programa de compra de activos. La reducción, que incluye a los TIPS, comenzó en noviembre y, según la última declaración del Comité Federal de Mercado Abierto (FOMC), podría terminar en abril de 2022. “Al mismo tiempo que la Fed reduce sus compras, la oferta de TIPS se mueve en la dirección opuesta”, dice Mee.
El Tesoro estadounidense quiere aumentar la proporción de TIPS en el total de la deuda del Tesoro desde el actual 7,5% hasta el 9,0%, regresando a los niveles anteriores a la pandemia. Una consecuencia importante es que, aunque se prevé que las emisiones totales del Tesoro disminuyan en 2022, la emisión de TIPS no lo hará. El efecto neto de estos cambios es que la emisión neta de TIPS probablemente aumente muy por encima de las compras de la Fed en 2022.
¿Podría la demanda de otros compradores (no pertenecientes a la Reserva Federal) mantener el ritmo de la mayor oferta? “Es posible, sin embargo, si el bucle de retroalimentación descrito anteriormente se invierte, la demanda de TIPS podría disminuir, en lugar de aumentar”, ahonda Mee. En resumen, el desequilibrio entre la oferta y la demanda en el mercado de TIPS probablemente ha reducido los rendimientos reales, aunque no está claro el alcance total. “No obstante, los rendimientos reales podrían aumentar en 2022 cuando la Reserva Federal finalice sus compras de activos”, profundiza Mee. “En este escenario, los rendimientos nominales de los bonos del Tesoro podrían superar a los de los TIPS”, termina.
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