El miedo a una recesión abre nuevas oportunidades de inversión en el crédito

Los mercados crediticios habían estado en el ojo del huracán en los últimos años, provocando que la mayoría de los gestores de fondos decidiesen dejar al margen este segmento. Ahora, la guerra en Europa, las tensiones en la cadena de suministro y el viraje hacia el endurecimiento monetario han generado nuevas incertidumbres en los mercados de crédito. Parece que se ha pasado de la exuberancia irracional al pesimismo irracional.

Por consiguiente, el mercado se ha vuelto mucho más oportunista. “En nuestra opinión, se trata de una buena noticia para los inversores de largo plazo y gestión activa que buscan productos de alta calidad con un punto de entrada atractivo”, apunta Daniel Dolan, gestor de cartera del fondo iMGP US Core Plus y socio director de Dolan McEniry Capital Management.

La evolución de los diferenciales de la renta fija pone de manifiesto la dimensión relativa de las oportunidades. Antes de la tormenta que sufrieron este año los mercados de bonos, el diferencial de la deuda del Tesoro a 2 años se encontraba en 25 puntos básicos. Ahora está en 336. El telón de fondo ha virado por completo. También, el de la deuda a 10 años, que estaba en 147; y ahora está en 337. La curva de tipos está a punto de volver a invertirse. La rentabilidad de los bonos a 2 y 10 años ha bajado al 0,08% esta semana.

Un dato en particular refleja lo extrema que ha sido la reacción del mercado de bonos. El diferencial histórico entre el tipo de interés de los fondos federales y el de los bonos del Tesoro a dos años ha sido de 34 puntos básicos desde 1976. Y hay quienes piensan que la curva de rendimientos va muy por delante de la Fed, asumiendo que los futuros de los fondos federales se sitúen en 348 en diciembre. Y parece claro que la curva ya está prediciendo el rumbo de los tipos de interés en EEUU.

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“Por supuesto que podría haber cierto margen bajista para los tipos, pero cualquier potencial subido de una de las posiciones será, en nuestra opinión, probablemente mucho mayor que la registrada en los cinco primeros meses del año”, explica McEniry. “Por lo tanto, ahora vemos un mercado que adopta una forma asimétrica en la que creemos que el potencial alcista de una posición es significativamente mayor que su potencial bajista”, añade.

Desde el punto de vista de Nachu Chockalingam, gestora senior de carteras de crédito, en el negocio internacional de Federated Hermes, la situación del mercado del crédito con el terremoto generado en la renta fija ha cambiado el panorama: “las ventas masivas de los últimos diez días han hecho que los diferenciales de crédito se sitúen ligeramente por encima de las medias a largo plazo y que los rendimientos sean muy elevados”.

En este sentido, es posible que los diferenciales sigan bajando a medida que continúe la retirada de los bancos centrales de todo el mundo, pero la gestora prevé que la ampliación adicional de los bonos de grado de inversión y de los bonos de high yield con calificación BB –de algo más riesgo de impago, pero una rentabilidad más elevada– será limitada en relación con sus ya amplias valoraciones. “Creemos que los fundamentos del crédito están en general en buena forma, pero reconocemos que el camino para mantenerlo no será fácil... En general, las empresas han capeado bien el temporal hasta la fecha y tienen opciones para reforzar la liquidez si lo necesitan”, dice Chockalingam.

Una calidad de más solidez

El riesgo crediticio sigue acechando, pero la calidad crediticia parece sólida en líneas generales. Algunos expertos han sugerido que, si la Fed sigue subiendo los tipos, la economía podría ralentizarse y cabe la posibilidad de una recesión. “Si esto ocurriera, los economistas han sugerido que la Fed se encontraría de nuevo en la tesitura de tener que estimular la economía. Creemos que los rendimientos y los diferenciales son tan atractivos como lo han sido estos últimos tres años, salvo durante las ventas de la pandemia”, comenta McEniry.

La clave de su análisis crediticio es la evaluación del flujo de caja libre porque, en nuestra opinión, las empresas que generan abundante liquidez y la asignan de forma inteligente son las que presentan mejores argumentos de valor duradero. “Observamos el flujo de caja libre que genera una empresa, examinando cómo sube y baja a lo largo de los distintos ciclos del mercado. Esta se presenta como una oportunidad mucho mejor para entrar en dichas empresas”, dice.

Las empresas que le agrada al experto son las de consumo duradero y no duradero, fabricantes, distribución, sanidad, comercio minorista, baja tecnología, software y comunicaciones. Cuanto más prosaico es el negocio, más cómodos nos sentimos con nuestra capacidad de analizar sus perspectivas. “En todo el espectro del grado de inversión, nos encontramos actualmente seleccionado títulos de calidad que cotizan entre 175 y 200 puntos básicos por encima de los bonos del Tesoro”, cuenta McEniry.

Además, remontándose a periodos en los que se han producido situaciones extremas en el mercado de crédito como, por ejemplo, la reacción adversa a la retirada de estímulos de 2013, o la crisis financiera mundial de 2008, la calidad del crédito era, en la mayoría de los casos, mucho más baja. Así, la calidad del crédito se mantiene sólida, si no muy sólida, en la actualidad.