Si aún no hemos llegado a destino... ¿Dónde estamos BCE?

Es curioso que en una rueda de prensa se utilicen figuras alegóricas sobre viajes para explicar algo que no es teología ni una novela. Me refiero a la ultima frase de la presidente del Banco Central Europeo (BCE) de que “aún no hemos llegado a nuestro destino”. A mí me esta frase me resulta cuanto menos poco apropiada porque deja entrever que sabe dónde está respecto al destino y que tiene una idea clara de la velocidad a la que quiere ir.

Cómo economista sé que esto no es tan sencillo ni tan simple y me asaltan dos dudas que paso a comentar. La primera es que puede que no sepamos cual es el destino, pero sí sabemos que es el mandato legal del BCE, es decir el 2% de inflación. Pero no sabemos dónde está, por mucho que lo intentemos prever no sabemos (la nueva previsión de inflación del BCE es más alta que la anterior y habría que esperar a 2025 para llegar a destino, sin embargo, muchas consultoras están ya diciendo que se alcanzará claramente en 2024). Y ese es el problema, que no sabes cuando llegas porque no sabes a cuanta distancia estás y si lo calculas y te equivocas, lo mismo ya estás llegando a destino, no lo has visto y te chocas con él. Los tipos de interés son un vehículo, y parece que tenemos que ir más rápido, si queremos llegar en el tiempo previsto debemos subir los tipos de interés, es decir aumentar la velocidad.

Pero como en el caso del objetivo de inflación, que no hay consenso de dónde está, nos pasa lo mismo con los tipos de interés: estos son un vehículo, pero un vehículo que no sabemos ni a qué velocidad va ni cual es la velocidad correcta. Esto es así porque no sabemos los efectos de la política monetaria actual sobre la inflación ni los retrasos con los que actúa sobre la actividad económica y los precios. Por ejemplo, parece que la inversión se está desmoronando y que es consecuencia de la menor disponibilidad de efectivo de las empresas y de la incertidumbre sobre el nivel futuro de los tipos. Por lo tanto, por mucho que digamos la velocidad no sabemos si es apropiada. Por eso no me gusta el símil de “no hemos llegado a nuestro destino” porque hay tantas incertidumbres y tantos efectos cruzados retardados y de corto plazo que la única manera es ir condiciendo muy atentamente y mirando a la carretera, a la cuneta, al tiempo, y hasta el paisaje cambiante, para tener más información de cómo de cerca está nuestro destino, no sea que no esté tan lejos como creemos (finales de 2025 parece demasiado tarde, muchos pensamos que está más cerca). Por eso tenemos que ser “datos dependientes” mirando que pasa a nuestro alrededor es decir como evoluciona la situación. Continuemos con la metáfora: si vas a más velocidad no ves lo que hay a tu alrededor con claridad cuando conduces muy rápido, no tienes tiempo a analizar los efectos de tu política: léase datos económicos que van publicándose y cambios en el entorno económico,  caída de la producción industrial europea, endurecimiento de los estándares de crédito, que todavía no tenemos claro en que se traducirán o que indican.

Pues bien probablemente con los actuales niveles de tipos de interés ya lleguemos en la misma fecha al destino legal del 2% de inflación, que con las dos subidas adicionales de los tipos de interés de referencia que se descuentan, es decir 50 puntos básicos. En mi opinión los riesgos de esas dos subidas adicionales se pueden explicar con la metáfora del vehículo y el destino: es posible que nos pasemos el destino por no mirar las señales del entorno o las propias indicaciones de la carretera o que nos lo pasemos por exceso de velocidad. Por la misma razón también podemos tener un grave accidente como sería una recesión fuerte y una inflación por debajo del objetivo. Por eso no me gusta está metáfora en el tema de la política monetaria actual, no sabemos la distancia al destino ni la velocidad a la que vamos.

La segunda duda y que explica porque creo que llegaremos antes de lo que piensa el BCE a destino es la siguiente. ¿Estamos seguros de que eso que llamamos inflación subyacente y que decimos es más resistente a bajar, no solo no es tan resistente, sino que es más que un cambio estructural de demanda y que se corrige por si solo? Me explico: los precios de los bienes industriales van a caer muy rápido, y la inflación de servicios se concentra en el turismo y la hostelería porque ha habido un cambio que puede durar varios años: los consumidores quieren viajar más y estar más en hoteles o en Airbnb, y comer más fuera de casa que antes de la pandemia, Al contrario, quieren consumir menos de ciertos bienes. Ya compraron sofás, arreglaron cuartos de baños, compraron muchas bicicletas durante la pandemia y ya no quieren comprar más de estos bienes. Por lo tanto, es posible que baje la inflación en bienes industriales muy rápido porque no hay demanda, de hecho, eso podría explicar en gran medida la caída de la producción industrial mundial. 

Y que podemos decir de esa inflación de servicios, particularmente porque el turismo explica el 75% de la inflación en servicios, pues que ese sector está también super afectado, más de lo que creemos por el shock energético y de alimentos; restaurantes y paquetes de viajes subieron en 2022, pero en un 90% esa inflación fue de costes, - al menos en España-. Queda por ver si con el aumento de demanda de turismo que se prevé este 2023, el sector servicios sube menos de lo esperado los precios, ya que los costes les han bajado radicalmente, y pueden tener buen margen con pequeñas subidas, por no hablar de aumentos de productividad como los derivados de varios turnos de comida con los mismos empleados.

Todo esto podría llevarnos a una inflación más baja de la prevista, como no lo sabemos y la gran incertidumbre está en este sector, por qué no esperamos a septiembre, vemos que ha ocurrido, y entonces apretamos la velocidad del vehículo y subimos tipos si hace falta. Los tipos de interés hoy ya se podrían considerar restrictivos, -al menos eso ha dicho algún presidente de banco central-. Dicho con la metáfora: algunos miembros del consejo del BCE ya consideran que la velocidad del vehículo es demasiado alta para la carretera actual. Eso sí, los alemanes querrán más velocidad ya, está claro ellos no tienen restricciones de velocidad en las Autobahn…