El mercado del petróleo mantiene un equilibrio difícil de cuadrar. Desde la llegada de la guerra en Ucrania el binomio entre oferta y demanda ha volado por los aires. Las predicciones sobre las materias primas son cada vez más complejas de realizar por parte de los expertos. Una muestra de ello son las diferencias que existen entre la cotización de los diferentes barriles de crudo. ¿Qué evidencian y cómo se encuentra ahora el mercado?
El petróleo ha pasado de mostrar una fortaleza alcista importante, a las dudas sobre el futuro que está por llegar. El barril de crudo Brent, de referencia en Europa, cotiza por encima de los 80 dólares, frente a los algo más de 120 dólares de hace unos meses. Eso, unido a la producción de petróleo (unos 45 millones de barriles diarios de la OPEP+, junto con los entre 3,5 y 5,5 millones que producen Libia, Irán y Venezuela) que sigue en niveles más ajustados frente a los años anteriores a la pandemia, hace que sea un auténtico interrogante adivinar los próximos movimientos.
Además, hay que tener en cuenta que no todos los barriles producidos son iguales. Debido a que oleoductos de crudo están saturados, los diferenciales de los barriles de crudo dependen hoy de la calidad del producto (beneficios netos de los productos) y de los costes del transporte marítimo. Ambos han cambiado mucho desde el inicio de la crisis energética, agravada por la guerra entre Ucrania y Rusia. La situación muestra, a las claras, un tensionamiento del sector importante.
Empezando por esto último, las tarifas mundiales de los petroleros se han duplicado desde principios de 2022, al emprender el mundo uno de los mayores redireccionamientos de materias primas jamás vistos. “Esperábamos que la reorientación total de los flujos de petróleo ruso fuera inalcanzable, ya que el aumento de la demanda de fletes –incluso después de los confinamientos– exigiría que los fletes aumentaran otro 50% desde los niveles de principios de noviembre de 2022 (…) Sin embargo, tras un repunte inicial acorde con nuestras expectativas, los fletes de los petroleros sucios han caído significativamente, hasta situarse en los niveles de nuestra última actualización”, dice el equipo de Goldman en un informe.
Esa es la razón por la que la división dedicada al estudio del crudo del banco de inversión ha revisado a la baja sus previsiones de los fletes, situándolas en torno a un 15% por encima de los niveles actuales. “No obstante, teniendo en cuenta que la cartera de pedidos de nuevos petroleros está prácticamente vacía y que el plazo para construirlos es de más de dos años, sólo esperamos una modesta normalización con el tiempo”, analiza.
Los expertos de Goldman Sachs dicen que los seguidores de la industria del oro negro subestimaron el impacto que tuvo la reducción del SPR estadounidense en las exportaciones de crudo de Estados Unidos y, por tanto, en la demanda mundial de crudo y de petroleros. “El fin de estas exportaciones impulsadas por los SPR y el acceso a la flota oscura iraní (tras descargar su almacenamiento flotante) actuaron para aflojar los grilletes del mercado de petroleros”, argumentan.
La calidad del crudo también sigue siendo un factor importante, ya que los distintos barriles de las diferentes regiones producen productos muy diferentes. Los crudos más pesados y ácidos tienden a generar menos productos finales ligeros (como la gasolina) y más corrientes residuales (como el fuelóleo); y viceversa para los crudos de densidad más ligera.
En el informe de Goldam Sachs se detalla como los crudos medios, por su parte, tienden a tener los mayores cortes de destilados en promedio (por ejemplo, gasóleo, gasóleos, carburorreactores). “Los diferenciales de productos se han disparado en los últimos 18 meses, impulsando la mayor parte de los movimientos en los diferenciales Brent-Dubai y WCS-WTI”, destaca el panel de especialistas en petróleo de la entidad norteamericana.
De este modo, la reciente caída de los precios del gas natural ha atenuado en cierta medida algunos de estos diferenciales de producto respecto a sus extremos históricos. No obstante, estos diferenciales siguen siendo amplios y extremadamente volátiles. “De hecho, los precios de los productos muestran ahora una volatilidad implícita superior a la de los precios del crudo, por primera vez desde la ‘Edad de Oro del Refino’ de mediados de la década de 2000, lo que ilustra dónde se sitúan las mayores limitaciones de los mercados del petróleo”, ahonda el equipo de analistas.
La señal de los diferenciales
En términos históricos, los diferenciales del crudo han sido el principal motor de los vientos de cola del refino en Estados Unidos, donde las frecuentes restricciones de los oleoductos experimentadas por una industria de esquisto en rápido crecimiento han dado lugar a materias primas baratas. “Sin embargo, no creemos que los factores de localización (frente a los de calidad) sean el principal impulsor de los diferenciales de crudo en el futuro, ya que el crecimiento de la producción estadounidense se ha desacelerado”, dice Goldman Sachs.
En cambio, un sector de refino con escasas inversiones y unos mercados de productos distorsionados harán que, en opinión del banco norteamericano, la calidad del crudo sea el factor que más contribuya. La capacidad de las refinerías complejas para convertir los productos menos deseados en los más escasos se traduce en que ganan en ambos lados del mercado: por el abaratamiento de las materias primas pesadas y por el aumento de la producción de primera calidad.
Como tal, las refinerías estadounidenses están experimentando un entorno de márgenes al alza sin precedentes, con las cuatro más grandes obteniendo un rendimiento de 37.000 millones de dólares en 2022, en comparación con los 64.000 millones de dólares durante 2013-2021.
Por otro lado, las refinerías peor posicionadas -que fijan los precios en el margen- apenas están obteniendo una rentabilidad que esté en línea con la media histórica. “Se trata de un contraste interesante frente a las fases anteriores, donde -a diferencia del refino- las elasticidades de la oferta a corto plazo son muy bajas, y las empresas situadas más arriba en la curva de costes generan una exposición apalancada a precios más altos”, matiza el equipo de analistas de Goldman Sachs.
“Es por eso por lo que actualizamos nuestras previsiones trimestrales del diferencial del crudo hasta 2024 (…) Reducimos nuestras previsiones para el Brent frente al WTI, esperando un diferencial más estrecho a corto plazo de 5,5 dólares por barril en el primer semestre del 2023 frente a los 6,1 dólares el barril a corto plazo, y frente a unos 6,8 dólares por barril al contado, a medida que se comprima la cotización entre el MEH y el WTI”, concluye.
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