El crecimiento del año pasado ha sido más resistente de lo esperado. Uno de los factores de esta resistencia fue la política fiscal expansiva que atrajo la inversión privada e impulsó el gasto en infraestructuras. Además, los consumidores obtuvieron una ganancia inesperada de ingresos reales gracias a un ajuste masivo del coste de la vida que refleja la inflación del año anterior y la indexación de la inflación de los tramos impositivos.
Si los cambios estructurales en curso no son la fuerza principal de la actual resistencia de la economía mundial, otros factores transitorios deben estar detrás de esa relativa fortaleza. En el caso de Estados Unidos, según Karsten Junius, economista jefe en J. Safra Sarasin Sustainable AM, la expansión fiscal grande e inesperada apoyó directamente el crecimiento.
“La desaparición de las distorsiones de la oferta y la demanda relacionadas con la pandemia también desempeñó un papel importante en el impulso de la actividad económica mundial y la reducción de las presiones inflacionistas… En nuestra opinión, estas fuerzas han seguido su curso, lo que significa que las perspectivas de la economía dependen en gran medida de los desfases entre las anteriores restricciones monetarias y la actividad económica”, comenta.
En un reciente informe de Bank of America señalan que el impulso fiscal sobre el crecimiento ha sido positivo en los últimos cuatro trimestres, por lo que sostienen que el aumento del déficit primario exagera dicho impulso. "Una simple medida descendente sugiere que el impulso fiscal sobre el crecimiento en el AF 2023 fue del 3%, comparado con un crecimiento del PIB de sólo el 1,9%", aseguran.
Desde el banco de inversión estadounidense no creen que esto pase la prueba del algodón. “Gran parte del aumento del déficit se debió a la disminución de los ingresos, que suelen ser menos estimulantes que los cambios en los gastos, de modo que, utilizando un enfoque ascendente, estimamos que la política fiscal tuvo un impulso menor, pero aún significativo, del 0,9% sobre el crecimiento”, destaca.
El reequilibrio de la demanda parece haber atenuado el impacto del endurecimiento de la política monetaria y el debilitamiento de los flujos de crédito sobre el crecimiento, tanto en EEUU como en Europa. La liberación de la demanda reprimida de servicios, como compra de entradas para conciertos, salidas a cenar y viajes, ha hecho que el gasto de los consumidores se haya mantenido relativamente resistente.
En cambio, la actividad en sectores sensibles al crédito, como la vivienda, se contrajo en los 18 meses anteriores. “Aunque el apetito de los consumidores por los servicios parece seguir siendo relativamente grande, el nivel de gasto ha vuelto a su tendencia prepandémica en EEUU y algunos países europeos. Esto sugiere que el potencial de recuperación, o ‘gasto de venganza’, será más limitado en los próximos trimestres", expone Junius.
Los elevados costes financieros también han mermado el apetito de los consumidores por comprar bienes duraderos durante el próximo año, según las encuestas realizadas a ambos lados del Atlántico. La Administración Biden se enfrentará a un gasto financiero en intereses para soportar su deuda pública que se acercará al billón de dólares, casi tres veces más de lo que necesitaba en 2021.
Asimismo, la desaparición de las restricciones de la oferta relacionadas con la pandemia y el descenso de los precios de la energía han contribuido a impulsar la oferta este año y a reducir las presiones inflacionistas. La industria automovilística es un buen ejemplo, donde la producción tanto en EEUU como en Alemania ha seguido el índice de presión de la cadena de suministro mundial de la Fed de Nueva York. No obstante, con el índice de vuelta a sus mínimos históricos, el lado de la oferta de la economía ya se ha normalizado en gran medida. En resumen, no hay una gran cantidad de oferta adicional reprimida que liberar.
De sumar a restar
De cara al futuro, desde Bank of America esperan que la política fiscal pase de ser un viento de cola a un viento en contra. "Prevemos una disminución del déficit primario del 5,1% del PIB al 3,3% en los ejercicios 2024 y 2025", explican. Para estos expertos los ingresos se verán impulsados por el retraso en la recaudación de impuestos y el aumento de la recaudación de plusvalías.
“Por su parte, los gastos obligatorios probablemente disminuirán debido a la reducción de las desgravaciones del Covid y a los escasos cambios en el gasto discrecional”, exponen. En resumen, prevén que el impulso fiscal sea un lastre para el crecimiento en el ejercicio 2024 y neutral para el crecimiento en 2025, ya que lo que importa para el crecimiento es el cambio en la orientación fiscal, no el nivel. “Dicho esto, es probable que los déficits sigan siendo elevados y se sitúen en los niveles típicos de las recesiones”, concretan.
Por tanto, unos déficits globales más elevados aumentan la preocupación por la sostenibilidad de la deuda, sobre todo si se entra en un nuevo régimen de tipos de interés elevados. “Estados Unidos lleva mucho tiempo en una senda insostenible, pero unos tipos más altos exacerban estas preocupaciones (…) Además, los mayores déficits actuales deberían reducir el apetito por una política fiscal expansiva en futuras recesiones”, concluyen.
