La nueva realidad de los bonos de EEUU anticipa un camino a futuro más inestable

La rentabilidad de los bonos en Estados Unidos se ha vuelto una auténtica locura. Desde 2007 no se veía al 'Treasury' a 10 años cotizando en los niveles que alcanzó hace unos días cerca del 5% pese al giro a la baja hasta el 4,5% tras la guerra en Israel. Tampoco al bono a 2 años superar el umbral del 5%. Una situación que mete presión en el mercado de la deuda y que genera un mal caldo de cultivo pensando en cómo afectarán las refinanciaciones cuando lleguen los vencimientos.

El hecho de que los hogares e inversores sustituyan a los bancos centrales como compradores de bonos del Tesoro de Estados Unidos aumenta la presión sobre la deuda a más largo plazo en un momento en el que se incrementa la emisión. Pero una vez que las fuerzas desinflacionistas lleguen con más fuerza a los mercados, la marea debería cambiar.

Las recientes ventas masivas en los mercados de deuda pública han cogido por sorpresa a muchos en el mercado, sobre todo porque van en contra de la dirección de la inflación. Con la caída del crecimiento de los precios, los rendimientos de los bonos a largo plazo deberían estar tocando techo.

En lugar de ello, el país se encuentra ante una venta masiva, basada en algunas duras realidades. El déficit fiscal de Estados Unidos se ha disparado este año hasta unos niveles cercanos al 8%. Esto suele ser bastante anormal para esta fase tardía del ciclo económico. Y no solo eso, sino que se espera que vuelva a aumentar considerablemente el año que viene, por lo que la oferta de bonos y letras será muy elevada. En el último mes, tras la tregua estival, la emisión de deuda pública se ha disparado, y eso tiene un precio.

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“Un matiz interesante -y posiblemente preocupante-, es que los compradores en el mercado del Tesoro han cambiado”, comentan los expertos de Fidelity en un reciente informe. Durante años, la emisión fue absorbida por los tenedores a largo plazo -principalmente la propia Reserva Federal y otros bancos centrales- que estaban relativamente poco interesados en el precio de lo que compraban.

Sin embargo, con el repunte de las rentabilidades los grandes compradores que se han sumado el pasado ejercicio son, en cambio, los hogares estadounidenses y los gestores de activos. Las compras de fondos del mercado monetario también volvieron a dispararse en el segundo trimestre, ya que los problemas de los bancos regionales estadounidenses esta primavera pusieron de relieve cómo la caída del crecimiento de los depósitos bancarios ha reducido la demanda de duración por parte de los bancos comerciales. Todo ello repercutirá en los títulos a 10 años y a otros plazos más largos.

Están ocurriendo otras cosas. El mantra de mantener los tipos “más altos durante más tiempo” está influyendo en las expectativas generales sobre los tipos y en la prima por plazo de los títulos a más largo plazo. Las compras chinas y japonesas de bonos del Tesoro han disminuido, en parte debido al elevado coste de la cobertura de divisas, pero también probablemente por la diversificación de las reservas a largo plazo.

El impacto en los mercados

¿Qué significará todo esto para las rentabilidades de los bonos estadounidenses? “Estamos descubriendo de nuevo que los bonos no funcionan como diversificador de la renta variable”, dice el equipo de análisis de Morgan Stanley en una nota reciente. “Hay y habrá demanda de ellos, pero tendrá un precio… Estados Unidos sufre déficits fiscales endémicos, y el aumento de los costes de los intereses no hace sino aumentar el déficit general”, añade.

Desde Fidelity también se suman al argumento de que las tendencias fiscales son insostenibles, y eso antes de que el país se enfrente a lo que muchos llevan anticipando durante mucho tiempo: una dura recesión a lo largo del 2024.

“Todo ello respalda el actual descuento de los precios de los bonos por parte del mercado. Sin embargo, el hecho de que esté descontando significa que acabará tocando fondo”, analizan desde la gestora de fondos estadounidense. “Todavía nos dirigimos hacia una recesión, que debería reducir drásticamente la inflación, exigir un giro de algún tipo por parte de la Reserva Federal y crear un punto de inflexión para los mercados de renta fija. Pero aún no hemos llegado a ese punto”, concluyen.