Viernes, 29.05.2020 - 14:42 h
Ninguna salida importante en los últimos años

La startup española 'huye' de la bolsa: "No saldrá mientras tenga alternativas"

La falta de tamaño de las compañías, la abundancia de capital privado y grandes compañías o la escasez de referentes son las grandes barreras.

Gigas salida bolsa
Gigas fue uno de los pocos casos de los últimos años. / EFE

Glovo acaba de cerrar una ronda de financiación en la que puso sobre la mesa una potencial salida a bolsa a finales del próximo año. Cabify hizo algo similar. Las grandes startups españolas empiezan a mencionar a la bolsa como salida tras años de rondas millonarias de financiación en plena oleada de estrenos de los unicornios en Estados Unidos, con Uber como paradigma. Pese a estos movimientos, la realidad es que estas compañías siguen prefiriendo la venta y no las OPV. "No saldrán mientras tengan alternativas de inversión", concluye Luis Martín Cabiedes, fundador del fondo Cabiedes&Partners.

Las startups suelen tener inversión de capital riesgo de fondos y vehículos que buscan una rentabilidad a medio y largo plazo. Ésta viene de una venta de las acciones. Y ésta puede ser a otros fondos, en ampliaciones de capital grandes; a un tercero, o a inversores minoritarios e institucionales en la bolsa. Ésta última opción ha sido, con amplia diferencia, la menos utilizada por las compañías en España.

De las más de 60 ventas de startups respaldadas por el capital riesgo que han tenido lugar desde el año 2010, lo excepcional han sido las salidas a bolsa. De estas últimas, se cuentan con los dedos de una mano las de tamaño mediano: Másmóvil, con el fondo Inveready como socio clave, y Edreams. El resultado de ambas es muy dispar: la primera ya está tocando a las puertas del Ibex y la segunda trata de recuperarse de un importante golpe. Llama la atención que ambas son operaciones que se completaron más allá de los dos últimos años, donde la 'fiebre' de ventas ('exits') se ha disparado. ¿Por qué muchas de estos 'exits' no han sido en el parqué bursátil?

Las razones

Una de las razones señaladas por inversores y emprendedores consultados por La Información hay que encontrarla en el tamaño del mercado español. "En España hay pocos 'exits' y, por una cuestión de probabilidad, habrá menos salidas a bolsa", explica Cabiedes. "Hasta que las empresas no cojan determinados volúmenes va a ser difícil", explica Antonio Giménez, socio de Seaya Ventures, accionista destacado en Glovo y Cabify, dos de las que se plantean los mercados bursátiles como salida. Él entiende que el tamaño debería estar entre 500 y 1.000 millones de valoración, con "un 'equity story' atractivo para inversores". En el mercado español hoy hay aún pocas compañías con valoraciones de tres o más cifras.

El tamaño es clave. También lo es el contexto. Y éste viene marcado en España por la abundancia de capital. No ya del capital riesgo 'puro' -en España estos últimos tres años se ha tocado techo de inversión en startups- sino también de fondos vinculados a grandes corporaciones que inundan de dinero el mercado. Un dinero al que es mucho más fácil acceder que hace tan sólo unos años y que permite vivir de espaldas a unos mercados bursátiles mucho más exigentes y donde la transparencia con los números y la gestión debe ser un estándar. "Hay inversores dispuestos a financiarte con macrofondos de miles de millones como el de Softbank; hay muchísimo dinero en etapas finales de la startup", explica Cabiedes.

A esto también se suman las condiciones del mercado y de los inversores. En el caso de grandes unicornios, ninguno ha presentado unas cuentas saneadas en los folletos de salida a bolsa en Wall Street, ni un escenario a medio plazo de beneficios. Y eso va a mirarse con lupa. El ejemplo de Lyft, y su caída en los primeros compases, es un ejemplo. "Va a vigilarse mucho", advierte Iñaki Arrola, socio director del fondo de inversión K Fund. Junto a las cifras de negocio y la sostenbilidad económica, ¿afectan las condiciones macroeconómicas y las previsiones poco halagüeñas que hoy hay sobre la mesa? "Depende de los activos; en este caso hablamos de compañías con crecimientos elevadísimos... No siempre va a tener el impacto directo como el de una gran compañía de consumo tradicional", apunta Miguel Kindelán, responsable para España y Portugal del banco de inversión GP Bullhound.

Por último, hay otra razón importante que es la falta de referentes. El hecho de que estas compañías no tengan uno o varios ejemplos de salidas a bolsa en su sector hace que no lo tengan especialmente fácil. "Es muy difícil que un Cabify u otros salga a bolsa sin que haya un referente cotizando; si hay una referencia para los inversores en otros mercados más maduros va a ser más sencillo", explica Kindelán (GP Bullhound). Y no siempre existen.

Los inversores no lo ponen fácil siempre

Si se pone el foco en los inversores, tampoco lo han puesto fácil en España. La querencia por una salida menos engorrosa -y más directa- como es la venta a un tercero no ha allanado el camino a la bolsa. "En algunos casos les cuesta verlo; es un modelo que para el inversor de capital riesgo español no encaja demasiado", admite Diego Cabezudo, fundador de Gigas, uno de los casos de startups medianas que decidieron salir al Mercado Alternativo Bursátil (MAB) español. Para Cabiedes, que fue accionista relevante de Gigas, la OPV es "la peor salida" de una empresa, pues impone un periodo de bloqueo que no deja vender las acciones durante un tiempo, a lo que hay que sumar la escasa liquidez de algunos mercados que no hace fácil la desinversión.

No siempre es opcional. El tamaño al que llegan las compañías hace que las posibilidades de una venta a un competidor o a una compañía que busque incorporar la tecnología o la solución de una startup sean reducidas. "Cuando la compañía empieza a valer 1.000, 2.000 o 3.000 millones de euros, el abanico de compradores se reduce considerablemente", explica Giménez. En Seaya Ventures tienen el caso de Cabify, cuya valoración ascendió a 1.400 millones de dólares en la última ronda de 2017. Sus compradores no abundan y están muy limitados a compañías del sector como Uber, Didi o Lyft.

Cabify y Glovo lo mencionan

En este contexto, Cabify ha sido una de las primeras en mostrar su intención para salir a bolsa y en sondear a los primeros bancos de inversión para prepararla. A ella se suma Glovo, que también ha incluido esta posibilidad en las conversaciones mantenidas con los fondos en los últimos meses para la última ronda de 150 millones. Ambas lo tienen como opción, pero varias fuentes del mercado explican que hacer públicos estos planes no siempre se corresponde con una intención firme para hacerlo. ¿La razón? Es una forma de colocarse en el radar para una potencial compra de otros competidores, que sí que arrancan su OPV.

No han sido los únicos que han verbalizado su interés en salir a bolsa. Carto, la startup de los datos geolocalizados, también lo ha hecho en el pasado. Incluso, Idealista se la plantea como opción desde que en 2015 el fondo Apax compró el 80% de las acciones en una operación valorada en más de 270 millones de euros. "Es una opción abierta, aunque no está ahora mismo en el horizonte", explica Fernando Encinar, cofundador de la compañía del sector inmobiliario. 

Pero, ¿por qué es útil una salida a bolsa? Tiene importantes desventajas. También tiene aspectos positivos. Por un lado, la financiación a la que puedes acceder. "Es una manera de capitalizarse sin dar muchas explicaciones", explica Arrola (K Fund). En este sentido también se expresa Carlos Conti, general manager de Inveready, fondo de capital riesgo español accionista de Másmóvil o Gigas: "Es una opción real, positiva y ventajosa para obtener financiación y dar un relevo accionarial". A estas ventajas, el fundador de Gigas suma dos más: credibilidad de cara a potenciales clientes y visibilidad de la marca.

MAB, como 'mini-ventana'

En el caso de Gigas, la salida a bolsa fue la tercera opción. Tras tres ampliaciones de capital, sondearon el mercado español pero no había muchas opciones. Acudieron a los fondos internacionales y sí que había alternativas, pero difíciles de encajar con los socios actuales. La última alternativa fue el MAB, que le permitía levantar los 4 millones que buscaban "sin introducir estructuras como las preferencias de liquidación". Pese a ello, Cabezudo insiste en que hoy "eligiría mil veces el MAB porque nos ha abierto otras vías que no tendríamos con un fondo de inversión que nos pusiera esos 4 millones".

No todos piensan lo mismo. Para Cabiedes, el MAB se ha convertido en un "cementerio de startups". "El problema es que crea un sesgo negativo, porque sólo salen a bolsa las que no consiguen financiación de otra manera", apunta. Por su parte, Kindelán insiste en que los mercados alternativos para pequeñas compañías es "una vía, pero que es más marginal".

Sea como sea, las startups españolas siguen sin mirar con cariño a la bolsa. En los últimos años, con récord de inversión y desinversiones -con ventas estratosféricas de compañías por varios cientos de millones de euros-, no se han producido estrenos significativos. Y los expertos señalan que aún queda tiempo para que eso suceda.

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