Hace un año, el mundo aún estaba sumido en la pandemia del Covid y acababa de aparecer la variante Omicron. Doce meses después, la pandemia ha remitido en gran medida, para ser sustituida por una brutal guerra en Ucrania y una inflación que alcanza máximos de varias décadas. Esto ha hecho que los bancos centrales apliquen agresivas subidas de los tipos de interés en 2022, y se esperan más en 2023 tal cómo han empezado el ejercicio. Eso, junto con una leve recesión de la economía.
Frente al nuevo paradigma, en 2023, el entorno para el sector inmobiliario parece que será más difícil, con dificultades derivadas tanto de unos tipos de interés más altos como de una economía más débil, lo que afectará a la demanda. En este contexto, cabe analizar las cuestiones clave para los inversores de este sector y dónde pueden aparecer las oportunidades de inversión.
Jaime Raga, senior CRM de UBS AM Iberia, explica que los mercados inmobiliarios tardan tiempo en reflejar plenamente los cambios de la economía, especialmente durante las desaceleraciones: “Esto se debe a que los participantes en el mercado deben calcular cuáles deberían ser los precios, lo que se ve dificultado por la incertidumbre sobre la evolución futura de la economía”.
Compradores y vendedores ajustan gradualmente sus expectativas de precios, y la actividad de las transacciones se ralentiza durante este proceso. Esta es la situación que prevén para 2023, tras las agresivas subidas de los tipos de interés en 2022, cuando la inflación alcanzó máximos de varias décadas.
A su modo de ver, ya se ha empezado a ver cómo sube el cap rate (o tasa de capitalización) y los rendimientos en muchos mercados, y el ajuste más rápido se ha producido en el mercado de Reino Unido. “Sin embargo, no creemos que los precios reflejen todavía el aumento completo de los tipos de interés”, puntualiza Raga.
Desde su punto de vista, para evaluar cuándo podrían tocar fondo las valoraciones, podemos fijarnos en las crisis pasadas y en el mercado cotizado. Raga señala que en la crisis financiera mundial, por ejemplo, las valoraciones a nivel global tocaron fondo en el cuarto trimestre de 2009 mientras que el PIB de los mercados inmobiliarios mundiales tocó fondo tres trimestres antes, en el primer trimestre de 2009, al igual que los precios de los inmuebles cotizados a nivel global.
La recesión de principios de los 90 fue más prolongada, y las valoraciones de Estados Unidos siguieron bajando hasta 1995. Esperamos un descenso moderado del PIB en el primer semestre de 2023 antes de que se reanude el crecimiento. En general, pensamos que las valoraciones a nivel global tocarán fondo en la segunda mitad de 2023, aunque el momento dependerá de cómo le vaya a la economía y es posible que el ajuste sea más prolongado.
¿Protección?
La duda es si el inmobiliario sigue protegiendo de la subida de los precios como en otros momentos del pasado. La inflación se encuentra en máximos de varias décadas en todas las economías avanzadas debido a la fuerte demanda y a los cuellos de botella surgidos de la pandemia, así como a la crisis energética provocada por la guerra de Ucrania.
Si nos remontamos a épocas anteriores de inflación superior a la media, se han dado pocos casos de rendimientos totales reales negativos para el sector inmobiliario. Además, durante la estanflación, los datos disponibles para el mercado estadounidense a finales de los setenta y principios de los ochenta muestran que el sector inmobiliario obtuvo mejores resultados que la renta variable y la renta fija.
“La inflación ofrece protección cuando repercute en los alquileres y en los ingresos que perciben los propietarios”, analiza Raga. Los contratos de arrendamiento a corto plazo, que permiten reajustar los alquileres en función del aumento de la inflación, son una forma de protección, mientras que los alquileres vinculados a la inflación son otra forma de proteger los ingresos. Asimismo, los sectores inmobiliarios con menores gastos de capital y arrendamientos triples netos. Es decir, en los que los gastos se repercuten a los inquilinos, son los mejor posicionados.
Los inmuebles más expuestos son los que tienen contratos de arrendamiento cortos, en los que la debilidad del mercado de ocupación significa que los alquileres no pueden aumentarse al renovar el contrato e incluso pueden bajar en un entorno económico más débil.
“Los arrendamientos de larga duración, que no disponen de ningún mecanismo para aumentar los alquileres antes de la expiración del contrato, también serán probablemente menos resistentes. Los inmuebles con mayor riesgo de erosión de la rentabilidad (debido al aumento de los gastos) son aquellos en los que la mano de obra representa una parte más elevada de los gastos, como las viviendas para mayores y la hostelería”, destaca Raga.
Las oportunidades del 2023
Las caídas del mercado suelen ofrecer oportunidades, y una de las que esperamos para los inversores en 2023 es una corrección de los precios a medida que el mercado se adapta a unos tipos de interés más altos. "Aunque no esperamos que se produzcan grandes tensiones en el mercado, sí esperamos que se produzcan algunas, ya evidentes en algunas partes del mercado británico. Esto debería permitir a los inversores acceder a activos a precios atractivos”, comenta Raga. “Aquellos inversores que deseen invertir capital ahora, probablemente la mejor estrategia que pueden adoptar es esperar unos meses hasta que se ajusten los precios”, agrega.
Dado el entorno de tipos de interés más altos, también cabría replantearse que la deuda inmobiliaria a tipo flotante es una forma atractiva de lograr fuertes rendimientos protegidos contra la inflación y generar una buena rentabilidad de los ingresos inmobiliarios. “Por último, mirando al resto del mundo, otra oportunidad potencial para los inversores en 2023 es Japón, debido a las ganancias de cobertura acumulativas para la inversión en este mercado”, explica el experto de UBS AM.
Los mercados más defensivos
Hay dos escuelas de pensamiento para responder en relación a los activos inmobiliarios que pueden servir de una mayor protección. Una argumentaría que los activos de mayor rentabilidad ofrecen una mayor protección del valor, ya que tienen un diferencial más amplio respecto al aumento de los rendimientos de los bonos y, en algunos casos, el apalancamiento puede seguir siendo positivo.
El otro se centraría en los fundamentales y argumentaría que, incluso con un rendimiento de entrada inferior, el potencial de crecimiento de los ingresos a lo largo del periodo de inversión puede mitigar parte de la depreciación del valor derivada de la subida de tipos. “Nosotros nos decantaríamos por el segundo argumento”, dice Raga.
Se espera que los sectores de las ciencias de la vida, los alojamientos para estudiantes, la logística de almacenamiento en frío y el autoalmacenamiento, en los que existen fuertes factores estructurales que apoyan el crecimiento de los alquileres y rentas para sus propietarios, sean los que experimenten una mayor protección del valor.
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