Las bajas tasas de ocupación de oficinas preocupan a los inversores en bonos municipales. Desde el Covid alrededor del 27% de la población activa estadounidense trabajaba a distancia al menos a tiempo parcial, según los datos de la Oficina de Estadística Laboral estadounidense. Sin embargo, la cuestión es si las ciudades del país tienen una carta que jugar en el espacio de los ingresos.
Desde la zona de la bahía hasta Boston, la disminución del número de oficinas ha generado muchas dudas. Algunos inversores en bonos municipales temen que el descenso de la ocupación de oficinas -un efecto secundario de la mayor flexibilidad laboral- pueda mermar las arcas de las grandes ciudades.
No obstante, aunque esta desocupación sigue siendo motivo de preocupación, la mayoría de las ciudades norteamericanas disponen de mecanismos para proteger sus finanzas y las de los tenedores de bonos municipales.
“En primer lugar, debemos abordar un concepto erróneo: las ciudades estadounidenses no dependen tanto de los impuestos sobre actividades comerciales y oficinas como muchos creen”, comenta Richard Schwam, analista de high yield municipal de AllianceBernstein. “Es cierto que los impuestos sobre bienes inmuebles suelen ser la mayor fuente de ingresos fiscales de las grandes ciudades, pero representan sólo el 30% de los ingresos totales, por término medio, según el Urban Institute, y los de oficinas sólo una parte”, añade el experto.
De hecho, de las mayores ciudades de Estados Unidos por deuda pendiente, los impuestos sobre bienes inmuebles comerciales o de oficinas representan sólo el 6,8% de los ingresos totales, por término medio. Parece que es una situación que, sobre el papel, podría estar algo contenida. Las ciudades disponen de otras importantes fuentes de ingresos.
Entre ellas figuran las tasas de usuarios, como las de alcantarillado y aparcamiento, los impuestos sobre la renta, los impuestos sobre ventas y uso y las transferencias intergubernamentales. La capacidad de recurrir a una amplia gama de fuentes de financiación significa que incluso una caída del 50% en los ingresos del impuesto sobre bienes inmuebles de oficinas representaría una disminución del 3,4%, por término medio, en los ingresos totales, lo que, en nuestra opinión, no es un reto debilitante para las ciudades.
Desvincular los impuestos de los valores inmobiliarios
Incluso en el caso de que los inmuebles de oficinas experimentaran un fuerte descenso de valoración, las ciudades disponen de mecanismos para atenuar o incluso anular el efecto sobre los impuestos de bienes inmuebles, amortiguando el impacto presupuestario del descenso del valor de los bienes inmuebles.
Por ejemplo, Chicago fija sus impuestos sobre la propiedad independientemente del valor de los bienes inmuebles. El proceso es similar en la mayoría de las ciudades del Estado de Nueva York, donde los aumentos anuales del impuesto sobre bienes inmuebles se limitan al 2% o a la tasa de inflación, lo que sea menor. “Esto desvincula los impuestos de los valores inmobiliarios, aunque no limita los tipos impositivos ni los valores de tasación”, según Schwam.
“Y aunque los impuestos sobre bienes inmuebles de la ciudad de Nueva York están más estrechamente ligados a los valores inmobiliarios, los cambios en el valor de la base imponible de la ciudad se escalonan a lo largo de cinco años… Esto limita el riesgo de pérdidas en un año determinado y da tiempo a la ciudad para ajustarse a la evolución de los valores”, agrega el experto de la gestora estadounidense.
Igualmente, en un informe sobre trabajo en remoto de Goldman Sachs se exponía que, gracias a mecanismos similares en todo Estados Unidos los ingresos municipales por impuestos sobre bienes inmuebles están en cierto modo “aislados de las perturbaciones inmobiliarias generales”.
Tal y como se observa un estudio de 2008 de la Reserva Federal, los impuestos sobre bienes inmuebles tienen una beta de 0,4, lo que significa que suben o bajan un 40% más que el mercado inmobiliario en general. Además, esta relación tiende a tener un desfase de tres años, lo que da tiempo a las ciudades para ajustarse.
A la mayoría de los inversores les preocupa el valor de los inmuebles de oficinas en el nuevo mundo del trabajo híbrido y del teletrabajo. La disminución de la mano de obra puede minar la vitalidad de los centros urbanos y tener un efecto multiplicador en las empresas que dependen del tráfico peatonal. La subida de los tipos de interés también dificulta la financiación de los inmuebles de oficinas, lo que aumenta la presión sobre las valoraciones.
Algunos analistas estiman que el valor de los inmuebles de oficinas ha caído alrededor de un 30% desde marzo de 2022. Estas previsiones se derivan de datos basados en tasaciones, no en transacciones reales, que cuentan una historia diferente. Mientras que los descensos en los índices basados en tasaciones pueden parecer dramáticos, los índices basados en transacciones muestran que los valores de los inmuebles de oficinas han caído sólo un 8% en los últimos 12 meses hasta el 30 de junio de 2023, con un volumen de ventas muy bajo.
Deuda pública de las ciudades
La baza de los grandes emisores de bonos municipales es que, como entidades gubernamentales, pueden cambiar las reglas para protegerse de los cambios económicos. Por ejemplo, en respuesta al aumento del comercio electrónico, muchos estados promulgaron leyes que les permiten recaudar impuestos sobre las ventas de los minoristas en línea sin presencia física en el estado.
En una línea similar, esperamos que las ciudades reasignen su autoridad fiscal para captar los cambios en la actividad económica que se alejan de las oficinas y se dirigen hacia usos más activos. Mientras las ciudades atraigan gente, los gobiernos encontrarán la forma de gravarla.
“Esto debería proporcionar cierta confianza a los tenedores de bonos municipales”, dice Schwam. Según Moody's, el saldo de caja medio de las ciudades estadounidenses como porcentaje de los ingresos de explotación aumentó hasta el 71% en 2021 desde el 34% en 2023, lo que ayuda a amortiguar la debilidad del mercado de oficinas.
“Creemos que las perspectivas de los centros urbanos estadounidenses no son tan sombrías como algunos sostienen… En nuestra opinión, el descenso de las tasas de ocupación representa un cambio en la forma en que las ciudades estadounidenses asignan los recursos, más que un presagio de declive secular”, asegura el gestor.
A diferencia de una época en la que la desindustrialización provocó un éxodo de décadas, las ciudades estadounidenses cuentan con las herramientas necesarias para capear los cambios generacionales en la forma de vivir y trabajar de los estadounidenses, lo cual podría ser una buena noticia tanto para las ciudades como para los inversores en bonos municipales que depositan su confianza en las ciudades.
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