En un artículo reciente comentaba que las previsiones existentes en el mes de marzo para el crecimiento de la economía española se agrupaban en torno al 1,9%, con la previsión oficial del Ministerio de Economía en el 2%. Esta labor de realizar previsiones es casi tan “desagradecida” como la de los meteorólogos, porque, si se acierta, es de chiripa y si se falla, ya sabíamos que no se acierta nunca. Para evitar esta crítica fácil, en lugar de hablar de previsiones vamos a hablar de la evolución a lo largo del tiempo de estas previsiones y a intentar dar una lectura a la modificación al alza de las previsiones de consenso de crecimiento en España que ha tenido lugar en marzo respecto a las existentes en enero: ¿estamos seguros de que esto significa que ha mejorado la visión de los analistas para lo que ocurra en 2024?
Normalmente, las modificaciones al alza significan que han mejorado las expectativas para una economía y que esto se puede explicar, bien porque los últimos datos de coyuntura publicados reflejan más fortaleza, por ejemplo, del consumo y del empleo, bien porque existe cambios de expectativas, como puede ser una más rápida bajada de tipos de interés.
Sin embargo, otras veces la mejora de las previsiones refleja solamente ajustes contables como consecuencia de revisiones de los datos de la Contabilidad Nacional (CN) sobre el PIB de años o de trimestres anteriores. Este es en gran medida el caso de la modificación al alza de las previsiones para 2024, desde las realizadas el mes de enero de 1,6%, a las de marzo de 1,9%.
El ajuste contable nace de la necesidad de corregir la previsión ante la modificación introducida por la revisión de datos que modifica el llamado “efecto arrastre”; es decir, la variación de este a raíz de la publicación por el INE el 30 de enero de las fuertes revisiones del crecimiento a las cifras ya publicadas sobre trimestres anteriores de 2023 y de la primera estimación del PIB del cuarto trimestre de 2023. Solo por este efecto, al actualizar las previsiones para 2024 que se hubieran realizado antes del 30 de enero, las previsiones de los analistas deberían haberse movido al alza al menos cuatro décimas, hasta el 2%, cosa que no ha ocurrido.
Dado que el consenso de analistas solo se ha modificado al alza en 3 décimas, se debería concluir que la mejora de la previsión, al corregirse por este efecto contable, es en realidad una revisión a la baja de las expectativas de los analistas para 2024.
Pero ¿qué es el “efecto arrastre”? Aunque sé que muchos lo conocerán, lo explico aquí por si es útil a algunos lectores. El efecto arrastre es la diferencia entre el valor del PIB real a 31 de diciembre y el dato del PIB medio en el año; y recuerden que es este último sobre el que se publican las previsiones. El PIB medio es la suma de valor de PIB real en cada uno de los trimestres dividido por cuatro.
Luego, si mucho del crecimiento tiene lugar en el tercer y cuarto trimestre, la diferencia entre el nivel de PIB a 31 de diciembre y el PIB medio en el año realmente contribuye a aumentar el PIB medio del año siguiente. Por eso, si se revisa al alza el dato contable del PIB en el tercer trimestre de 0,3% al 0,4%, y si el dato provisional del cuarto trimestre sorprende al alza en tres décimas (0,6% frente al 0,3% esperado por el consenso), estamos aumentando el “efecto arrastre” del PIB del año 2023 sobre el año 2024. Dicho de otra forma, el efecto arrastre tras los datos publicados por el INE el 30 de enero es la cifra en que crecerá el PIB medio en 2024, aunque a partir de enero de 2024 la economía no creciese nada. Es, por decirlo así, lo que lleva ya de por sí el PIB de 2024 de “arrastre” de lo ocurrido en 2023.
Con los últimos datos publicados, si el PIB no aumentase nada entre el 1 de enero de 2024 y el 31 de diciembre de 2024, solo por el efecto arrastre de los números que acabo de explicar, el PIB medio de 2024 crecería el 0,8% en 2024; pero, si tomásemos los datos previos al 30 de enero, incluyendo la estimación del INE del tercer trimestre, y la previsión de consenso de analistas para el cuarto trimestre, el efecto arrastre sería solo de tres décimas, 0,3% , o sea que, ceteris paribus, estamos hablando de que, para que todo quedase igual, las previsiones se deberían haber visto mejoradas en medio punto y no en tres décimas, como ha ocurrido tanto en las del Banco de España como en las del panel de Funcas (consenso de analistas privados).
Es verdad que este aumento del efecto arrastre es parcialmente consecuencia de un dato positivo, como ha sido la primera estimación del crecimiento en el cuarto trimestre de 2023, un 0,6%. Pero no es menos cierto que este buen dato se explica por motivos no sostenibles, como son un aumento de las existencias y del consumo público por encima de lo esperado. Esta cifra del 0,6 % deberá ser confirmada por la publicación mañana martes 26 de la segunda estimación del cuarto trimestre.
Lo interesante es que la revisión al alza de las previsiones en marzo de unas tres décimas es inferior a las que se derivarían de las revisiones de Contabilidad Nacional de datos ya publicados hasta el tercer trimestre y de la sorpresa positiva del último trimestre. Dicho de otro modo, suponiendo que el dato de previsiones de marzo es la última previsión y recientemente actualizada, la lectura es que se han modificado a la baja las expectativas de lo que está sucediendo y va a suceder desde el 1 de enero de 2024 en nuestra economía. De hecho, solo tres analistas han modificado al alza sus previsiones en más de 5 décimas, que sería lo que “grosso modo” se derivaría de corregir sus previsiones por el mayor efecto arrastre.
En resumen, aunque 16 analistas de 18 modificaron en marzo sus previsiones del PIB al alza, el aumento de la previsión fue inferior al que se deriva de la mejora en el efecto arrastre. ¿Dónde está el cambió a peor en la visión de los analistas para 2024? Pues básicamente en la variable clave para explicar el crecimiento a largo plazo y la productividad, es decir, en la inversión. Once analistas han reducido su previsión de crecimiento para la inversión en 2024 respecto a las que tenían en enero.
Ahora la pregunta es, si la previsión oficial del Gobierno en octubre era del 2%, ¿qué va a hacer con ella? ¿La va a actualizar al alza próximamente o la va a dejar donde está en el 2%? Esto último equivaldría a decir que su previsión de octubre era muy optimista.
En resumen, analizando las nuevas previsiones teniendo en cuenta lo que ya sabemos sobre el aumento del efecto arrastre derivado de datos nuevos confirmados, la subida de las previsiones en marzo para la economía española no implicaría una mejora sino una rebaja de expectativas.
Dado que los números disponibles para el primer trimestre no son malos, veremos cómo evolucionan las previsiones con la primera estimación del primer trimestre de 2024, y si se confirma el dato del último trimestre de 2023. Seguiremos informando.
