Los arquitectos del proyecto Géminis se han metido de lleno en el diseño del troceo de los cerca de 13.000 millones de deuda neta que arrastra Naturgy. Por el momento, la gasista explora dos caminos para repartir su pasivo ante la futura escisión, según distintas fuentes financieras consultadas por La Información. La primera implica dividir el pasivo neto del grupo que preside Francisco Reynés entre la sociedad que concentrará el negocio no regulado (MarketsCo) y la que aglutinará los activos regulados (NetworksCo). La energética valora otra alternativa, la de la refinanciación, que pasa por levantar deuda nueva en la empresa escindida y emplear esos fondos en amortizar parte del pasivo de la matriz.
La primera opción parece, a priori, menos enrevesada, pero ninguna de las dos vías está exenta de complicaciones. En caso de desgajar el pasivo actual, adjudicando a cada sociedad la deuda que la dirección decida asociar a sus negocios, la dirección de Naturgy podría chocar con la resistencia de alguno de sus acreedores ante el eventual cambio de manos del pasivo, que saldría del balance de la matriz -que se quedará con el negocio liberalizado-, para incluirse en el perímetro de la nueva cotizada -que concentrará la actividad regulada-. Este trasvase requiere la autorización de aquellos acreedores cuyos derechos se vean afectados por la operación.
Desde el momento en que los títulos de la firma escindida salten al mercado, se abrirá la veda de la compraventa de títulos, lo que anticipa cambios en la calidad crediticia de las dos sociedades. A medida que las acciones de ambas empresas cambien de dueño, tanto el valor en bolsa como los parámetros de solvencia de cada una de ellas irán moldeándose, lo que implica escenarios distintos a los umbrales que valoraron los actuales acreedores del grupo en el momento en que firmaron sus respectivos acuerdos de financiación.
La posible resistencia de los dueños de la deuda de la matriz a estos cambios supondría una piedra en el zapato de Naturgy, que aspira a cerrar la escisión (spin-off en el argot financiero) antes de final de año. Es por ello que la gasista se plantea una segunda alternativa. La empresa escindida será la que aglutine los activos regulados, según adelantó el diario 'Expansión' y han confirmado a este medio fuentes próximas al proceso. Este negocio, más estable, acepta una mayor capacidad de apalancamiento. No es extraño que la idea original de la compañía incluya asignar a la nueva cotizada la mayor parte de la deuda.
Si se opta por la segunda vía, Naturgy tendría que levantar entre inversores un pasivo que suponga entre el 60% y el 70% del total de 12.831 millones de deuda neta que registró la energética al cierre de 2021, lo que implica configurar un nuevo colchón de más de 7.000 millones. En condiciones normales, solo por su envergadura, la operación ya supone un reto. La guerra que ha estallado en Europa complica las cosas y dificulta a Naturgy el camino para levantar deuda nueva en condiciones óptimas para repagar la antigua.
La orden de Vladimir Putin de invadir Ucrania ha dado un vuelco a la evolución de los mercados de capitales. En los últimos días, las emisiones de deuda se han ralentizado hasta rozar el punto muerto y los costes de financiación se han disparado. Los emisores han empezado a pagar de más por los riesgos derivados de la amenaza bélica, tal y como corrobora a La Información un responsable de un banco internacional con oficina en España. La duración del conflicto también será un condicionante para que Naturgy opte por un camino u otro.
La gasista aún no ha trasladado a los dueños de su deuda los pormenores del troceo, pero sí les ha comunicado que su equipo ha empezado a trabajar en el plan de reparto. Las obligaciones con bancos y bonistas suponen alrededor del 40% del pasivo neto de Naturgy. Buena parte de la deuda financiera de la gasista está en manos de los principales bancos integrados en el Ibex 35. También importantes entidades financieras del mercado internacional como Barclays, BNP Paribas, HSBC o Grupo ING. El Banco Central Europeo (BCE) también se ha hecho con importantes paquetes de deuda corporativa de la gasista, al igual que de otras eléctricas españolas como Iberdrola o Endesa.
Los arquitectos del spin-off de Naturgy diseñan el troceo de la deuda con un ojo sobre Putin y otro sobre la CNMC para culminar la hoja de ruta antes de otoño
Aunque todavía es pronto, la guerra en Ucrania sobrevuela el calendario del spin-off. Si el conflicto se alarga, Naturgy podría verse obligada a retrasar la salida a bolsa de la sociedad escindida. Los acreedores prevén que Naturgy no les facilitará la hoja de ruta de la escisión hasta bien entrado el verano. Esto deja alrededor de un mes para revisar la operación y fijar posiciones antes de la próxima junta extraordinaria. Naturgy prevé celebrar este encuentro el próximo octubre. Será entonces cuando los dueños del capital votarán el proyecto Géminis. Los principales accionistas -CriteriaCaixa y los fondos CVC, GIP e IFM- ya han dado su visto bueno a la operación.
El reparto de la deuda financiera es uno de los asuntos más espinosos de la segregación. Además de ganarse la aprobación de sus acreedores, Naturgy tendrá que convencer a los organismos reguladores pertinentes de su criterio a la hora de desgajar el pasivo del grupo. La Comisión Nacional de los Mercados y la Competencia (CNMC) está facultada, según la norma europea, para sacar 'tarjeta roja' en caso de detectar un exceso de apalancamiento en los negocios regulados del grupo energético.
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