El próximo 14 de diciembre, cuando se vuelta a reunir el consejo de gobierno del Banco Central Europeo (BCE), se cumplirán tres meses desde la última subida de tipos de interés en la zona euro. Un trimestre de reflexión para comprobar cómo la tanda de diez aumentos consecutivos desde julio de 2022, del 0% al 4,5%, está generando una contracción de crédito, inversión y consumo. Es el efecto en curso de la "fuerte transmisión", según Christine Lagarde, a la financiación de préstamos e hipoteca, a la economía real, de las decisiones que toma la autoridad monetaria.
La esperada pausa en las subidas ininterrumpidas de tipos estuvo acompañada de un discurso sombrío en lo económico, con optimismo sobre el proceso desinflacionario y pesimismo sobre las perspectivas de crecimiento de la zona euro. "Es probable que la economía siga débil durante el resto de este año. Pero a medida que la inflación caiga aún más, los ingresos reales de los hogares se recuperen y la demanda de exportaciones de la zona del euro se recuperen, la economía debería fortalecerse", recalcó la presidenta del BCE, que insistió en el enfoque dato-dependiente y que seguirán en modo "reunión a reunión".
Así quedan los tres tipos de la zona euro
"Lagarde destacó la fuerte caída de la inflación de la zona del euro en septiembre, así como los signos de debilidad de la demanda y de endurecimiento de las condiciones crediticias, como los motivos de la decisión del Consejo de Gobierno de mantener los tipos de interés. Los acontecimientos de hoy refuerzan nuestra opinión de que el BCE no tiene intención de endurecer más su política monetaria", vaticina Bill Papadakis, estratega senior macro en el banco suizo Lombard Odier.
"También refuerzan nuestra convicción de que, al subir los tipos en septiembre, el BCE endureció excesivamente su política, dado que todos los factores que han motivado la decisión de hoy ya eran evidentes en el momento de la reunión de septiembre", critica el experto. ¿Se ha pasado de la raya entonces? Hay quien considera que los gobernadores del banco central deberían haber sido más comedidos tanto en sus movimientos del pasado verano como en sus discursos.
Las omisiones de la reunión del BCE
El giro de 'hawkish' a 'dovish', de caliente a frío, parece repartir razones entre quienes advertían de un exceso. La pausa del BCE esconde una previsible rebaja de previsiones en las proyecciones macro que se publicarán en diciembre que vaya a dar un volantazo hacia los recortes de tipos. Lagarde fue tajante con esto: "No se discutió en absoluto y el debate sería absolutamente prematuro. Incluso tener una discusión sobre el recorte es totalmente prematuro".
Había tensión en el mercado de bonos soberanos sobre la posibilidad de un adelantamiento del calendario para poner fin a las compras de deuda a través del programa pandémico PEPP (1,85 billones de euros). El BCE sigue reinvirtiendo en 2023 el importe de los vencimientos y usa este instrumento a su discreción para mantener bajo control las primas de riesgo como, por ejemplo, la de Italia o España, cuyas bonos a 10 años ofrecían rendimientos cercanos al 5% y 4%, respectivamente, pero se enfriaron tras el mensaje de apoyo desde el banco central.
"La ralentización de la inflación subyacente sugiere que el endurecimiento monetario está afectando a la economía real, por lo que la decisión de hoy no ha sorprendido al mercado. Sin embargo, dado que la inflación sigue resistiendo en varios sectores de la economía, es probable que el mantra de tipos 'más altos durante más tiempo' nos acompañe durante algún tiempo. En esta fase del ciclo de tipos, es probable que el enfoque de endurecimiento monetario del BCE pase de la mera fijación de tipos a acciones más directas de gestión del balance, es decir, medidas técnicas para absorber el exceso de liquidez creado durante los tiempos de la QE", apunta Marc Schartz, gestor de renta variable europea en Janus Henderson.
También fue cortante Lagarde a la hora de descartar ante la prensa que se hubiese hablado en el consejo sobre otros temas calientes como la reducción anticipada de la cartera de bonos o el aumento de las reservas mínimas bancarias. "No ha habido discusiones sobre el PEPP", insistió la banquera francesa que cerró así filas con la declaración previa del BCE, que volvió a señalar el mismo horizonte temporal y que seguirá así hasta "al menos finales de 2024".
Rectificación de previsiones
"El BCE se encuentra actualmente con el piloto automático activado en lo que respecta a los tipos de interés", según Konstantin Veit, gestor de PIMCO. "Aunque el contexto del mercado no ha sido propicio para que se tome hoy una decisión sobre las reinversiones del programa de compras de emergencia (PEPP), prevemos que el BCE apunte a adelantar el recorte. No prevemos que el BCE descarte categóricamente la venta de tenencias de bonos, pero esperamos que siga centrándose en una reducción pasiva gradual y ordenada de las reinversiones”.
Ann-Katrin Petersen, estratega senior de inversiones en BlackRock Investment Institute, destaca en su análisis post-reunión esta omisión: "El BCE se abstuvo de acelerar el ajuste cuantitativo debido a las condiciones financieras ya restrictivas y al aumento de los diferenciales periféricos. La presidenta Lagarde minimizó la perspectiva de políticas de reducción del balance durante la conferencia de prensa y destacó la incertidumbre en torno a la perspectiva de inflación, mencionando los riesgos de los precios de la energía relacionados con las tensiones geopolíticas"
Carsten Brzeski, directo macro en ING Research, ha vuelto a recordar que el BCE ha sido demasiado "más optimista" sobre el crecimiento que la mayoría de los observadores de la economía y ahora se le volverá en contra con una rectificación en diciembre. "La situación económica en la eurozona se está deteriorando cada vez más rápidamente de lo que había previsto el BCE", argumenta.
En su opinión, la escalada de los rendimientos de los bonos desde la reunión de septiembre han amplificado el ajuste realizado por el BCE con los tipos y otras medidas. "Los acontecimientos en Israel y Gaza, así como la montaña rusa de los precios del petróleo, han recordado a todos la incertidumbre y la imprecisión de los pronósticos de inflación. En caso de duda, eliminarlo no es sólo una regla de oro para los editores, sino también un principio que los banqueros centrales practican con frecuencia. En caso de duda, simplemente haga una pausa", concluye.
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